如何提高直接融資比重精選(九篇)

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第1篇：如何提高直接融資比重范文

（一）

在市場經濟條件下，企業要維持正常的生產經營并求得發展，需要不斷地籌集到資金。從企業資金來源的構成來看，企業成長的資金主要來源于兩方面：內部資金積累和外部資金投入。內部資金是指企業留利和折舊資金，由于現階段我國企業的留利水平低，企業發展主要依靠外部資金，而外部資金需要從金融市場上籌集，其中短期資本通過貨幣市場籌集，長期資本則通過資本市場籌集，按照資金是否在供求雙方調劑，可以把長期資金的籌集方式劃分為兩種方式，即直接融資和間接融資。所謂直接融資，是指不通過金融中介機構，由資金供求雙方直接協商進行的資金融通。通過商業信用、企業發行股票和債券方式進行的融資均屬于直接融資。間接融資則是由企業通過銀行和其他金融中介機構間接地向資本的最初所有者籌資，它的基本形式是銀行或非銀行金融機構從零散儲戶或其他委托人那里收集來的資本以貸款、購買企業股票或其他形式向企業融資。

直接融資和間接融資兩種方式的優劣如何，長期以來在理論界一直存在分歧。有的學者認為銀行的信貸范圍比較廣泛，使得融資具有相對集中性，從而可以調節資金的供求與運轉，開發多種金融商品與融資渠道，使融資成本相對降低、金融風險減小。同時，由于金融機構掌握融資的主動權，能對企業構成信貸約束，有利于信貸資金的合理流向與配置。因此他們得出結論認為間接融資具有相對優勢。而有的學者從發展中國家的國情出發，認為在發展中國家，銀行對企業的低息貸款往往以銀行虧損為代價，使企業的融資成本較淡薄，企業對資金的不合理占用上升，銀行呆帳、壞帳大量增加，由此來看間接融資的成本從總體上并不比直接融資低。其次，銀行對企業的信貸約束，在發達國家里是“硬約束”，然而在發展中國家，政府經常干預銀行信貸計劃，使銀行信貸約束趨于“軟化”，容易產生拖欠貸款現象，使銀行信貸資金不能有效運轉，從而加大了金融體系的系統風險。由此他們認為，間接金融優勢論只適用于發達國家，而在發展中國家，直接融資方式則具有相對優勢。

從實踐中看，各國在融資方式安排上都是二者并舉的。不過，不同國家往往由于歷史傳統和發展階段的不同而各有側重。美國和英國等老牌市場經濟國家由于擁有發達的資本市場，資源配置接近完全競爭，往往形成以資本體系為基礎的直接融資方式為主的模式。而在日本、韓國等亞洲國家，產業發展受政府指導性計劃干預，金融與產業間建立起政府參與的風險共擔機制，銀行在企業參股，積極參與企業經營，銀企之間是一種生死攸關的鏈條式傳遞關系。這樣其融資模式只能是以信用體系為基礎的間接融資，非金融企業很少有機會利用資本市場來籌資，只能轉向通過商業銀行這種信用中介。因此，直到本世紀70年代，英美等國通過企業債券和股權進行的直接融資約占企業外部融資的55.60%，通過銀行中介的間接融資占40--—50%，而日本等亞洲國家則相反，日本的間接融資在外部融資中所占的比重約為80—95%，直接融資只占15—20%。70年代以后，情況才發生了緩慢的反向變化：英美企業增加了間接融資比重，日本企業則增加了直接融資的比重。

（二）

改革至今，我國在從計劃經濟體制向市場經濟體制過渡的歷史條件下，在市場機制逐步完善的過程中，企業融資方式也在不斷發生變化。在傳統的計劃經濟體制下，國家財政代表政府直接注資主導國民經濟運行，并通過各種指令性計劃和行政手段牢牢控制著社會資金的配置和流向，金融的市場化性質被否定，完全成了計劃經濟的附庸工具，這時，根本談不上企業自主地選擇市場化融資方式。

隨著體制改革的進一步深化，國民經濟的流程和運行結構發生了重大的變化，主要表現在：（1）國民收入分配格局中，國家財政參加國民收入分配的比重從1978年的30.9%下降到1997年11.5%，從生產建設型財政逐步轉變為舉債和吃飯型財政，而同時國民收入分配向企業和個人傾斜的趨勢不斷加強，導致財政配置資源的能力下降。（見表1） （2）在金融與企業的關系中，金融由原先作為財政的“出納”轉向逐漸獨立，并擔當企業融資中介，通過“居民儲蓄存款ü銀行貸款給企業ü形成企業的負債資產”這樣的間接融資方式成為社會投融資的主渠道，政府則從過去的對信貸規模和利率的嚴格控制轉到現在的通過存款準備金率 、再貼現率和利率等金融杠桿來調節社會資金配置。由直接影響和決定著企業資產負債結構的固定資本投資來源結構來看，銀行貸款的比重逐年提高，特別是1985年“撥改貸”全面推開后，國有企業的大部分固定資產投資和幾乎所有流動資金都依靠信貸資金。（見表2）從表2中可以看出，1980年以后信貸資金占企業固定投資來源的比重始終在23%以上，而自籌資金中也有一部分事實上來源于信貸資金。這樣，在經濟運行中便形成以銀行間接融資為主導的融資方式，而成為一種以社會資金為支撐、國家銀行集中借貸、國家辦企業的“借貸型經濟”，表現出貨幣計劃經濟的特征。

國民收入分配結構轉變（%）

1980 1985 1990 1995 1996 政府 29 27 23 11 10 企業 6 7 8 28 29 居民 65 66 69 61 61 摘自 “1997中國經濟形勢分析與預測”

表2 國有企業固定資產投資來源（%）

1981年 1985年 1990年 1994年 1995年 1996年 投資總額 100 100 100 100 100 100 國家預算收入 38. 6 23. 98 13. 20 4.93 5.00 4.62 國內貸款 13.6 23.04 23.62 25.46 23.66 23.65 利用外資 5. 4 5.27 9. 11 7.11 7.89 6.73 自籌資金及其他 42.4 47.71 54.06 62.51 63.45 6 65.00 摘自1997年＂中國統計年鑒＂

隨體制改革的深化，這種以銀行為主渠道的融資體制產生出新的問題，可以從兩方面分析：其一，國有企業的資產負債率逐年上升，目前國有企業的固定資產負債率平均為70%，流動資金負債率已達到平均80%，從總體上看將變成風險極高的全負債運行企業，甚至是資不抵債企業。這一方面是由于企業融資幾乎只有通過銀行，其資產的資本金部分沒有資金來源和注資渠道而無法注入；另一方面是由于這種間接融資方式為主的體系并非建立在如發達國家一樣的理性約束的基礎上，與融資體制相配套的良性的經濟運行機制尚未建立。十幾年來，以放權讓利為主的國有企業改革在發揮企業主觀能動性的同時，又在一定程度上形成國有企業吃銀行信貸資金的“大鍋飯”的不良傾向，造成國有企業大量舉債經營，不重視資金使用效益，形成資金負債結構的失衡，加大了國有企業改革的困難。其二，由于體制原因，銀行必須保證國有企業重點資金的需要，而國有企業借款不負經濟責任，甚至只借不還、負盈不負虧，使銀行的信貸約束逐漸軟化，企業的低效益與高負債經營引起的嚴重的虧損，不可避免的要引起銀行的呆帳壞帳。據測算，目前不良貸款占銀行向國有企業貸款余額的25—30%，四大國有商業銀行的逾期、呆帳、壞帳貸款占全部貸款的20%，如果這一狀況得不到改善，國有商業銀行的資本金將消耗殆盡。同時，行業和企業結構調整中的死帳亂帳問題，以及前些年一度出現的“泡沫”經濟破碎后的沉淀問題（如高檔房地產積壓），都集中反映到了銀行，貨幣銀行體系中積累了愈來愈多的不良資產，形成日益巨大的通脹壓力，銀行貨幣體系內長期、潛在的系統風險越來越大，導致社會資源配置使用的低效率和宏觀經濟經濟運行的極不穩定。現在，我們實際靠政權威信、政府信譽使國有商業銀行具有較強的資金吸納能力，如果某些客觀條件發生變化，商業銀行系統風險及其經濟社會后果是難以想象的。

這些問題從深層次看，實質是市場經濟與國有制經濟實現形式之間的矛盾，出路只能是進一步深化改革，實現由計劃融資向市場融資的轉變，發揮市場機制在貨幣資金分配中的基礎性作用。

(三 )

在市場化的融資體系中，直接融資與間接融資兩種方式各有長短，二者相互補充，相互促進，相互平衡。要解決目前國有企業和銀行面臨的問題，最佳選擇就是大力發展直接融資，將國有企業的資本化籌資活動徹底推向市場。

一、國有企業改革需要發展直接融資

企業融資渠道的拓寬、企業負債結構的優化、投資項目資本金的實行都有利于直接融資規模的擴大。目前，我國國有企業的資本金嚴重缺乏，已成為影響改革大局的嚴重問題。目前三分之一以上的國有企業資本金比率低于10%，有些企業甚至是全負債經營。國有企業資本金嚴重缺乏，已愈來愈影響到企業的發展、金融系統的正常運作乃至整個國民經濟的良性循環。

第2篇：如何提高直接融資比重范文

關鍵詞： 山東半島 產業結構 金融支持

山東半島的地理邊界涵蓋濱州、東營、濰坊、煙臺、威海、青島和日照7個沿海地市，面積68551平方公里，占全省總面積的44%，人口3561萬人，占全省總人口的40%，截至2009年，gdp占全省總量的52%。改革開放以來，山東社會經濟發展經歷了由“陸上山東”、“海上山東”到“藍色經濟區”的歷史性跨越。從陸上山東到海上山東，是山東省發展空間的延伸和拓展；從海上山東到藍色經濟區建設，則是山東省社會經濟發展理念的轉變和提升，是山東社會經濟發展模式的重大轉變和經濟增長方式的戰略性轉型。山東半島經濟區是涵蓋社會經濟和科技文化諸要素的復合功能區。因此，本文主要分析的是山東半島7地市的產業結構及金融結構。

一、山東半島產業結構現狀及其與長三角和珠三角的比較分析

改革開放以來，長江三角洲地區和珠江三角洲地區充分利用國內外兩種資源、兩個市場，經濟和社會都得到前所未有的發展，成為全國最具活力的地區。若不考慮地區城市個數，從綜合經濟實力看，長江三角洲地區16個城市2008年實現地區生產總值53956億元，占全國比重達到17.9%；從增長速度上看，長三角地區國內生產總值增速為14.7%。珠江三角洲地區9個城市2008年實現地區生產總值29746億元，占全國生產總值比重達到9.9%，增速是16.5%。山東半島7地市2008年實現生產總值16205億元，占全國的比重為5.4%，平均增長速度是16.2%。

從表1中可以看到，無論是長江三角洲、珠江三角洲還是山東半島以及全國，第一產業比重穩步下降，第二產業穩中有降，第三產業穩步上升。

橫向上看，山東半島與長江三角洲和珠江三角洲的差距還是很明顯的。第一產業方面，三個地區第一產業比重都低于或是優于全國數據。但是，從2004、2006和2008三年的數據來看，山東半島第一產業的比重甚至比長三角和珠三角第一產業比重之和還要大，相比來說更接近全國平均比重，這對于山東半島來說是一個亟待解決的問題。第二產業方面，從1992年開始，山東省包括山東半島工業總產值中，重工業比例第一次超過輕工業達到50.68：49.32。此后，重工業迅速增長，輕工業比例逐漸降低，第三產業逐步發展。從表1中可以看出，山東半島第二產業所占比重明顯要高于長三角和珠三角，更是高出全國10個百分點以上。第三產業方面，三地區以及全國第三產業比重都呈上升趨勢，但是山東半島第三產業比重相比于長三角或珠三角來說低10%還要多，甚至低于全國平均水平線7個百分點。

二、山東半島金融發展狀況分析

1、山東半島金融規模分析

由圖1可以看出，1988—1991年，山東半島金融機構人民幣貸款余額還沒達到千萬，貸款余額占gdp的比重由70%逐年增加到將近90%。在1991—1995年，當時經濟發展迅速并有過熱跡象，這時貸款有所收縮，貸款余額占gdp的比重又從近90%下降到不到60%，之后直到2008年也是在50%～70%之間波動。反觀全國金融機構人民幣貸款余額占全國gdp的比重達到107.5%，這說明，山東半島金融機構人民幣貸款余額的增長要落后于gdp的增長速度，從金融規模這一角度來說，山東半島的金融發展還是處于很低的水平。

2、山東半島融資結構分析

（1）直接融資分析。直接融資主要是指以股票和債券為主要金融工具的融資方式。在我國，直接融資主要是靠證券市場即股票為載體進行融資，債券發行量很少，因此本文主要考量證券市場的融資。那么衡量一個國家或地區證券市場發育程度的指標通常選擇證券化率。

截至2008年，山東半島有上市公司39家，流通股總市值2368億元，占全省gdp的14.62%。從上市公司的產業分布來看，第一產業有4家，第二產業有30家，第三產業有5家，其中，第二產業上市公司大多數是制造業，其次是化工行業。而信息技術、新材料新能源等高科技上市公司幾乎沒有，這也妨礙了產業結構的升級。

圖2可以看到，山東半島1993年開始在證券市場上融資，證券化率是5%，經過近十年的發展，到2000年的時候達到最高的25%，隨后進入低谷，尤其是在2005年，證券化率達到6.5%，這一情況在2007年時得到改善，但是隨著金融危

機的到來，2008年又隨之下降。之所以形成這么大的波動，是因為證券化率與股票市值有關，而股票市值又與經濟形勢和股票價格相關。發達國家成熟的資本市場證券化率大都大于100%，我國在2007年證券化率也已達到132%。從這一方面說，山東半島的證券市場發育還很不完善，與成熟市場還有很大的距離。

（2）間接融資及其與直接融資的比例分析。間接融資主要是指以銀行信貸為主要手段的融資方式。由表2可以看到，在20世紀90年代，直接融資占間接融資的比例平均值在9%左右，最高也就達到16%。在2000年的時候，股票融資很大，貸款增加值明顯比前后幾年要小，這一年的直接融資占到間接融資的70%，但之后幾年又大幅下降到2008年的8%，直接融資規模仍然很小。

表2是2009年山東省非金融機構融資結構表，由這個表可以看出，山東省間接融資比例基本上始終保持在90%以上，除了2007年股票市場融資漲幅很大外，直接融資比例上升較快。山東金融業有些畸形發展，即直接融資滯后，企業融資渠道嚴重依賴銀行體系，使得金融機構風險加大，間接融資比例過高也使得企業經營成本加大。

綜上所述，山東半島第一產業相對于地區發展來說所占比重過高，第二產業內部不合理，高耗能的重工業結構亟需調整，第三產業比重過低，代表第三產業發展方向的高技術、生物工程等新興產業發展緩慢。另一方面，本文從該地區金融結構、金融規模等角度分析了山東半島金融發展現狀，從中可以看出，山東半島金融規模的增長跟不上gdp增長的步伐，且差距很大；融資結構不合理，間接融資比重很大，直接融資比重過小，導致金融市場效率低下，嚴重制約著產業發展和結構優化。

三、山東半島產業結構調整升級的金融支持措施

1、壯大地方性金融機構，加快民間資本進入金融領域

地方性金融機構無論在政策方面還是信譽方面，往往比外來機構在支持本區域產業和經濟發展上更有優勢。因此，要把發展和壯大地方金融機構作為山東半島金融業發展的一個側重點，大力培植地方金融龍頭企業，全面增強本地區的金融實力。

應該說，山東半島經濟主體分散化、經濟結構多元化明顯，而本地區金融發展則是受體制的影響，存在諸多的限制因素，主要表現為金融開放的“內緊外松”現象，即外資銀行早已登陸山東半島，但是金融業對民間資本開放還是舉步維艱。金融所有權結構上的缺陷不但有損于多元化的經濟成分的融資需求，不利于新興產業的發展，也對構建高效的金融運行機制不利。所以，要大力推進地方金融資源整合，使民間資本進入金融領域，為山東半島產業結構升級提供充足的資本支持和高效的金融服務。

        2、嘗試創新，豐富各類金融工具

（1）中小企業的信貸金融工具。山東半島高技術產業和新興產業大多是規模較小的企業，隨著經濟結構調整，這些企業占據的市場份額越來越大，但是他們的融資渠道相對單一，由于擔心他們的信譽，銀行等金融機構往往是惜貸的。針對這一狀況，開發一套適合中小企業成長特點的信貸金融工具是非常必要的。

（2）股權類金融工具和組合投資金融工具。山東半島上市公司多達40多家，占山東省上市公司近一半的數量，且大都集中在優勢制造業上。因此，開發股權類金融工具適合投融資雙方低風險和高收益的偏好。同時，產業投資基金、風險投資基金也可以作為山東半島投資金融工具開發的方向，這些可以提高金融支持產業的力度。

（3）產業基金。產業基金以其獨到的資金匯集和高效的投資能力，可以為山東半島在成為工業強省、產業升級和新興產業發展等過程中所遇到的資金問題提供新的解決途徑。當前山東半島資本市場投資渠道單一，產業結構調整資金壓力大，一些基礎產業生產能力嚴重不足，工業發展主體性能不強，新興產業帶動能力較弱，企業技術進步和產業升級步履維艱。產業基金因為規模大，投資專業性強，其投資行為還可以有帶動社會資金匯集的作用。因此發展產業基金，將會極大促進半島產業結構優化和升級。

3、發展資本市場，扭轉證券市場“邊緣化”局面，豐富金融市場層次

山東半島應充分利用資本市場在優化產業結構、提升企業資產運營質量方面的功能。這里所說的“邊緣化”是相對于直接融資來說的，證券市場籌資額很低。因此，要實現山東半島優質企業上市梯次化發展，多渠道多形式推進企業在主板上市和中小企業板上市，多渠道籌集資金。推動一批能夠代表山東半島經濟發展優勢的機械制造、海洋化工、醫藥等領域的大型企業集團以及發展前景好的高新技術企業在主板市場或中小企業板市場上市，促進山東半島經濟結構調整優化和產業升級。

4、地方政府要加強政策協調，構建區域合作發展的產業及金融機制

隨著

市場經濟體制的完善，各省及以下各市之間相互依賴的程度加深，經濟政策外部性日益突出，區域經濟整合發展的重點就在于政策協調，從而打破各種壁壘，從政策上給予經濟發展的自由空間。在這一方面，長江三角洲的做法可以借鑒，即建立區域統籌管理機構——長江三角洲市長聯席會議，就整個地區的重大事項進行討論協商。長三角的學術會議每年必開，珠三角也有了類似的機構存在。因此，山東半島要建立相關的協調機構，圍繞各市在區域中的定位，規劃自己的經濟布局和產業發展重點，從整體上確定發展戰略和產業金融政策。

【參考文獻】

[1] 杜迎偉：促進中部崛起的金融支持問題研究[r]．中國人民銀行鄭州中心支行促進中部崛起的金融支持問題研究課題組，2005．

[2] 范躍進、李平、吳宗杰：山東省產業經濟發展報告2008[m]．北京：中國財政經濟出版社，2007．

第3篇：如何提高直接融資比重范文

關鍵詞：經濟結構；金融結構；居民資產結構

一、 引言

當下，我國正處于經濟結構轉型升級的關鍵階段，一個主要特點就是產業結構正從傳統的以勞動密集型為主的低端制造業向以資本密集型為主的高端制造業與服務業轉變。要想實現這一經濟目標，必然需要一個相適應且高效的金融體系來支持實體經濟的順利轉型。然而我國目前的社會融資結構中，以銀行為主的間接融資仍然占據很大的比重，銀行固有的低風險偏好、對抵押品的較高要求、對公司財務的格式化審核等局限性使得銀行向中小企業、高新技術新型產業提供融資服務的能力和意愿十分薄弱，使得中小企業融資難的現象顯得較為突出。而資本市場作為一國金融體系的重要組成部分，其投資者天生較高的風險偏好恰好能夠滿足處于萌芽期和初創期的中小企業的融資需求，在打造中國經濟未來升級版的進程中，以資本市場為核心的直接融資渠道將發揮至關重要的作用。而居民部門作為社會資金盈余的主要部門，其消費和投資決策將對一國金融體系的發展帶來重要影響。可見，一國的經濟結構、金融結構以及居民資產結構似乎存在著某種邏輯上的關聯性。因此，本文將從我國當前的經濟結構、社會融資結構以及居民資產結構的現狀出發，對這一問題作具體深入的探討，并在最后給出結論以及相應的政策建議。

二、 我國當前的經濟結構

改革開放將近40年，中國的經濟發展取得了令世人為之矚目的成就。1978年，中國的國內生產總值為3 650.2億元，只占整個世界生產總值的1.8%；2015年，這一數字上升到了109 665.51億元，而中國的經濟規模占全世界的比重也由1978年的1.8%上升到將近17%，38年間復合增長率達到了9.2%，堪稱世界經濟發展史上的奇跡。與此同時，我國居民的收入水平也在不斷提升。1978年，我國人均國內生產總值僅為382元，在世界各國中處于相對靠后的位置；2003年，中國人均GDP首次突破1 000美元，標志著我國居民的收入水平邁上了一個新的臺階；而到了2015年，我國居民的人均收入水平更是突破5萬大關，達到了發展中國家中等偏上的水平。經濟的高速增長使得中國的經濟社會發生了巨大的變化，并且在相當長時間內充當著世界經濟的增長引擎，對于世界經濟的發展起著重要的影響。

同時，伴隨著經濟的快速發展，中國的經濟結構也正在發生著深刻的變化。正如圖1顯示，在經歷了改革開放前10多年的適應調整期之后，隨著中國經濟市場化進程的推進，20個世紀90年代以來，我國經濟結構的變化呈現出以下特點：首先，以農業為主的第一產業對于經濟增長的貢獻率占比較低，并且長期穩定在7%左右，意味著我國基本告別了以農耕文化為主的農業時代。此外，作為國民經濟中的基礎產業，農業的長期穩定有利于促進其他產業的發展，而這與政府長期實行的惠農政策是分不開的。其次，以工業為主的第二產業對于GDP增長的貢獻率總體呈下降趨勢，由1991年的61.1%逐漸下降到2015年的37.1%；而以服務業為代表的第三產業對于GDP增長的貢獻率則從91年的32.2%穩步上揚到2015年的57.7%，并且在2013年首次超過了第二產業的貢獻率，成為我國經濟增長的主要來源。這一現象標志著當下我國經濟正由工業化時代向后工業化時代邁進。

后工業化時代，一國的經濟增速進入換擋期，逐步由高速增長下降到中高速增長，而經濟結構則逐漸由以商品生產為主的工業經濟向以消費為主導的服務型經濟轉變。當前，我國經濟的這一轉型尚未順利實現，經濟增速下降的同時伴隨著經濟結構失衡的巨大風險。以鋼鐵、煤炭等為代表的傳統產業的產能過剩以及以新能源、信息技術等為代表的新興產業的供不應求是當下我國經濟發展中的主要矛盾。據工信部數據顯示，2015年我國粗鋼的產能利用率僅為67%，相比2009年的81.12%，下降了將近14個百分點。而新興經濟的典型代表-網絡購物的市場規模則由2009年的35億元上升到2015年的5 036億元，6年間增長了將近144倍。傳統與新興產業供需現狀的巨大反差表明我國當前的經濟效率較為低下，總供給和總需求的結構性矛盾仍然是當下以及未來較長時間面臨的主要問題。因此，限制和削減產能過剩的傳統行業，積極培育具有巨大市場潛力的新興產業是成功實現經濟轉型的主要途徑。

三、 我國當前的金融結構

通過以上對于我國經濟結構現狀的分析可以發現，積極發展和培育“新經濟”環境下的新興產業是我國經濟結構轉型的主要手段。但是，相比處于成熟發展階段的傳統產業，新興產業大多處于初創或成長期，意味著這些產業在蘊含著巨大市場機遇的同時也伴隨著巨大的市場風險，并且初期需要大量的資本投入來支持這些產業的發展。然而目前我國的社會融資結構中，以銀行為主的間接融資仍然占據很大的比重，銀行固有的低風險偏好、對抵押品的較高要求以及對于公司財務過于嚴苛的格式化審核使得其向新興產業提供融資的能力和意愿均十分薄弱（Black & Moersch，1998；Boot & Thakor（2000））。再加上我國商業銀行大部分仍為國有性質，以國有企業為主體的大量傳統產業仍然占據著銀行業優質的金融資源，導致其產能過剩的現狀遲遲得不到改變。長遠來看，這非但不利于我國金融資源配置效率的提升，也不利于經濟轉型戰略任務的順利完成。

而資本市場作為一國金融資源配置的另一渠道，其靈活的制度安排，較高的風險偏好決定了其適合成為具有高風險高成長特性的新興產業的融資來源。并且，作為風險管理和交換的場所，資本市場能夠通過合理公平的金融契約設計來滿足不同風險偏好的投資者對于不同風險收益特征金融產品的需求，大大降低了投融資主體雙方的交易成本，有助于提升金融資源的配置效率。此外，資本市場還可以通過企業間的兼并重組，淘汰產能過剩和落后的企業來重新整合經濟資源，從而有利于真正高成長的行業和企業迅速發展和壯大，率先實行并推動經濟結構向高級化發展。

然而，表1顯示，當前我國的社會融資體系仍然以銀行為代表的間接融資體系為主。若不考慮新增委托貸款和信托貸款等表外業務，2005年以來，我國每年新增人民幣貸款占社會融資的比例穩定在50%以上，個別年份甚至超過了70%；而以企業債券融資和非金融企業境內股票融資為代表的直接融資占比不到20%。雖然近些年新增人民幣貸款占比總體呈下降趨勢，但是整體上其在我國的金融體系中仍然占據著絕對主導地位。因此，面對我國當前社會融資體系的滯后性和局限性，優化發展多層次資本市場，提高直接融資比例，引導風險資本流向代表未來經濟轉型升級方向的戰略新興產業，是我國實現經濟轉型這一戰略目標的必然選擇。

四、 我國居民當前的資產結構

如果我們換一個角度，將一國的金融系統視為由全體投資者所作投資決策自然形成的系統，那么不同風險-收益偏好的投資者對于不同資產的選擇會對一國金融系統不同層次風險結構的形成起著決定性的作用。圖2顯示了一個簡化的兩部門經濟的資金流動狀況。在這一簡化經濟中，只存在住戶和企業兩個部門。首先，社會資金以工資和股利的形式從企業部門流向住戶部門，于是形成了住戶部門的可支配收入。其次，住戶部門的可支配收入主要有兩個流向：一是通過居民消費回流企業部門，二是通過金融體系為企業部門提供融資，而提供融資的方式也有兩種，即要么通過以銀行為主的間接融資體系，要么通過以資本市場為主的直接融資體系以支持企業發展。最后，企業部門通過銀行體系或資本市場獲得發展所需資金。因此，從社會資金的流向來看，居民投資者是社會資本供給的主要來源，因此其對于各類資產參與和配置的決策將對一國金融體系的結構形成和演化產生重要影響。進一步，表2顯示，2000年～2011年，在社會各部門的可支配收入結構中，住戶部門可支配收入占社會可支配總收入的比例雖然從67.5%緩慢下降到60.8%，但是在社會三大部門中仍然占據著主導地位，表明我國住戶部門是社會資本供給者中不可或缺的一部分。

因此，從全社會的角度來看，居民投資者的資產選擇對于一國金融體系的構成及發展將帶來重要影響。例如，若銀行存款在居民資產結構中的占比較高，則表明通過銀行體系的潛在資金供給較為豐富，有助于降低企業通過銀行貸款進行外源融資的成本，使得企業對于銀行貸款的融資需求上升，從而進一步推動銀行體系的繁榮和發展；相反，如果股票債券等證券類資產在居民資產結構中占據較大比重，那么意味著企業較易通過發行股票或債券等直接融資渠道獲得外部融資，因此企業可能會增加股票融資或債券融資在資本結構中的比重，使得資本市場在社會融資體系中的地位得到提升。因而，若想大力發展資本市場，提高直接融資在社會融資體系中的比重，必須研究居民部門的資產選擇行為。據有關數據表明，通貨在我國居民金融資產流量結構中的比例從1993年最高的22.4%下降到2013年的4.2%，中間雖有波動，但是總體仍呈較為明顯的下降趨勢；而對比存款以及證券類資產在居民資產流量結構中所占比例可以發現，除去2007年，存款占我國居民金融資產流量總額比例一直遠遠高于證券類資產，且其平均比例達到71.7%，而證券類資產的這一數值只有10.4%。這表明在扣除實物消費部分后，居民部門傾向于將增加的大部分可支配收入配置于銀行存款，而在股票債券等風險資產上的配置比例較低，這也是長期以來人民幣貸款在我國社會融資體系中占比居高不下的主要原因。此外，對比美國等發達國家，我國居民部門在證券類資產上的配置比例仍有較大的提升空間。因此，如何引導居民減少銀行存款等無風險金融資產的投資比例，增加股票等風險金融資產的配置比例，不僅有助于我國資本市場的繁榮和發展，更重要的是有助于促進我國金融體系中直接融資比例的提升，從而能夠滿足大部分仍然處于初創或成長期的新興行業的融資需求，助力我國產業結構的轉型升級。

五、 結論及啟示

本文從我國經濟結構、金融結構以及居民資產結構現狀的角度出發，從理論上探討了三者關系的內在邏輯。結果表明，在當前我國經濟結構由以低風險的傳統產業為主向以高風險的新興產業為主的轉型過程中，通過積極發展資本市場，從而提高我國社會融資結構中直接融資的比例是提高產業升級過程中的投融資效率，助力我國經濟成功實現轉型的重要途徑。而居民部門作為社會主要的資金供給部門，其資產選擇行為將為一國金融體系的發展帶來重要影響。因此，在當前我國居民資金仍然以存款的形式大量沉淀在銀行系統的背景下，研究如何引導居民積極參與資本市場，從而提高風險金融資產在居民資產結構中的占比，將不僅對于我國資本市場長期的繁榮發展具有重要影響，同時對于我國能否順利實現經濟轉型的戰略任務也將具有重要意義。

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基金項目：國家社會科學基金重大課題（項目號：14ZDA046）。

第4篇：如何提高直接融資比重范文

融資是企業資本運動的起點,也是企業收益分配賴以遵循的基礎。足夠的資本規模,可以保證企業投資的需要,合理的資本結構,可以降低和規避融資風險,融資方式的妥善搭配,可以降低資本成本。因此,就融資本身來說,它只是企業資本運動的一個環節。但融資活動,決定和影響企業整個資本運動的始終。融資機制的形成,直接決定和影響企業的經營活動以及企業財務目標的實現。

一改革開放以來,企業融資體制發生了重大變化,表現在:

1.企業資本由供給制轉變為以企業為主體的融資活動。

改革以前,企業的生產經營活動均在國家計劃下進行,企業是否需要資本,需要多少,長期資本或是短期資本,均由國家通過財政或銀行予以供應。這種體制下,企業不需要研究融資渠道、融資方式和融資成本,更不用研究企業資本結構問題。經濟體制改革以來,企業自的擴大,特別是作為市場經濟主體建立以后,企業為主體的融資活動代替了原來的供給制。企業根據市場狀況和前景,進行投資計劃,并努力為實現投資計劃融資。這一變化表明,融資活動由宏觀性計劃分配轉變為微觀性融資。

2.由縱向融資為主向橫向融資為主轉變。

供給制條件下,企業資本均由國家限額、限用途供應,資本分配是由上而下的分配活動。隨著改革的不斷進行,為了實現資源最優配置,企業與企業間的橫向融資活動日益增加,存量流動提高了資本運營效率。

3.融資形式由單一化向多元化轉變。

計劃分配資本體制下,企業融資形式單一,財政分配形式或銀行分配形式,至多也是二者兼而有之。商業信用的確立,資本市場的建立,企業內部積累機制的形成,企業融資形式呈現多元化,形成內源融資和外源融資、間接融資與直接融資、股本融資與債務融資等多種形式(見表1)。

上述變化,最本質的在于融資體制正在實現計劃分配向市場引導融資的轉變。過去,財政、銀行作為國家總資金分配的兩個手段,不斷進行著總資金量的分割。盡管后來銀行分割總資金量的比例增大,并占了絕對比例,但與現在資本市場融資相比是不同的,這是一個質的變化。伴隨這一變化,各種融資工具職能回歸并日益得以體現。對財政投資與銀行貸款的認識,也不只限于有償和無償的劃分、量上的分割,而是循其自身的特點,發揮其應有的作用。

二雖然融資體制發生了重大變化,但企業融資機制并未形成。

以企業為主體的投融資活動,還沒有真正的以市場為主導,理性地根據資本成本、風險和收益對稱原理選擇融資方式,確定資本結構。因此,企業融資機制的形成,還需要從存量和增量兩個方面進行。

存量調整是基礎,它是針對過去融資行為及其形成結果進行的處理;增量是存量形成的前提。融資活動在增量方面的規范性和規律性,則是企業融資機制形成的關鍵。存量調整面臨的首要問題是國有企業資產負債率過高,而國有企業高負債率是由于體制原因形成的。據統計,1980年國有企業的資產負債率為18.7%,1993年國有企業資產負債率為67.5%,1994年為79%。如此巨大變化,不是非體制原因所能形成的。我國80年代中期開始實行固定資產投資由財政撥款改為銀行貸款,即所謂的“撥改貸”,從1998年開始銀行統管流動資金。這一改革的初衷是國家試圖通過銀企債務關系來硬化對企業的約束。但實踐結果事與愿違,由于銀行體制本身的嚴重缺陷,借貸雙方因產權不清而形成信貸軟約束。盡管1993年以來國家出臺了一系列貸款約束規則,延緩了國有企業“完全債務化”的速度,但負債增長速度仍遠遠超過資本增長速度。

企業與銀行關系不順、不清,他們之間不僅僅是債務關系,而且存在著在這種關系表面掩蓋下的所有者與經營者關系。而且,銀行還承擔有政府的職能,企業依附于銀行,銀行貸款并非遵循安全性、流動性和盈利性三原則,有時不僅不遵循,反而相背,在企業嚴重虧損或停產、半停產而不能破產情況下,銀行仍不得不發放違背市場規則的貸款。因此,當國有銀行實行商業化改革時,國有企業高負債率問題,已經造成了國有商業銀行的不良資產問題,同時也加重了企業的支出負擔。為了減輕企業利息支出負擔,1996年以來中央銀行先后七次降息,但企業減負效果并不明顯。其實,企業利息支出高,不是利率水平高引致,而是貸款數額大形成,而效率不高情況下的高負債形成,是典型的計劃分配結果。降低利率不僅沒有減輕企業利息負擔,相反,降低利率有可能進一步刺激貸款需求,國家不得不進一步強化行政干預手段,在降低利率同時,仍輔以貸款規模限制,抑制貸款需求。

問題的關鍵在于,國有企業貸款是計劃分配結果,而非市場引導的資源配置,因此,貸款數量并非企業所能左右。由于貸款數額過多造成高負債率,從而加重企業負擔表現在兩個方面:一方面,股權融資(或自有資本)的股利支付是在投資形成效益以后,而債務融資在投資活動開始就支付利息,在國有企業投資缺乏資本金的基本上,貸款包攬一切的后果,造成了企業巨大的利息負擔。另一方面,由于貸款關系模糊不清,特別是80年代中期推行所謂“稅前還貸”,使得貸款關系更加復雜化。在后來進行的國有企業產權界定中,將“撥改貸”投資形成的資產界定為國有資產,意味著企業貸款面臨兩次分配,一是支付貸款利息回報債權人,二是支付股利回報所有者。

公司融資理論認為,增加負債可以取得財務杠桿收益,由于企業支付的債務利息可以計入成本而免交企業所得稅,債權資本成本低于股權資本成本,因此,資產負債率似乎越高越好,因為負債率提高時,企業價值會增加,但負債比率上升到一定程度之后再上升時,企業價值因破產風險和成本的增加反而會下降。這樣,由于企業負債率增高會令企業價值增加,同時也會引起企業破產風險和成本上升而使企業價值下降,當兩者引起的企業價值變動額在邊際上相等時,企業的資本結構最優,負債率最佳。

上述討論有一個先決條件,就是企業必須要用較高的銷售利潤率來彌補負債經營帶來的風險,企業的盈利能力(凈資產收益率)只有超過銀行貸款的資本成本時,企業負債經營所體現的財務杠桿效應才是正效應,否則為負效應。也就是說,只要一個企業運行良好,盈利能力強,負債再高也是可以良好運轉的。從這一角度分析,負債率高低只是說明了企業融資結構,而不能以此作為衡量企業負擔高低的標準。我國理論界有代表性的觀點認為,造成企業經營困難的原因是過高的負債率造成的,這是值得商榷的。

我國近幾年致力于國有企業資產負債率降低的研究,采取了相應的措施。但高負債率是由于體制原因形成,必然應從體制上解決這一問題,因此,高負債率治理過程,不只是企業負債多少的量的治理過程,而是企業融資渠道、融資方式等選擇和形成的過程,需要綜合配套措施才能解決。例如1998年開始推行的“債轉股”制度改革,如果只限于債權轉成股權, 降低負債率從而減少企業利息支出的思路操作,這一改革最終是要失敗的。因為體制不改變,企業治理結構不改變,降低了的資產負債率還會再提高,債權和股權的性質仍會被扭曲。因此,債轉股的歷史意義和現實意義在于:通過債權轉股權,形成企業新的治理結構,使得股權所有者通過改造企業制度,實現融資結構最優。我國第一家實行債轉股的企業———北京水泥廠,債轉股以后,資產管理公司持有股份達到70%以上,從而為通過債轉股實現企業轉制、改造提供了可能。

計劃分配資本的體制引致國有企業高負債率,改革正是應從體制入手,改變國家計劃分配資本從而決定企業融資結構的做法,形成企業在市場條件作用下自主決定融資結構的體制。

三現代公司融資理論認為,融資機制的形成,表面上是融資形式的選擇,實際上是企業通過決策融資結構,實現企業價值最大化的過程。

所有這些,都是由融資工具本身的特征、融資成本和融資風險決定的。

融資方式的選擇,是企業融資機制的重要內容。融資方式多種多樣,按照不同標準,可以劃分為內源融資和外源融資、直接融資和間接融資、股票融資和債券融資等。

企業融資是一個隨經濟發展由內源融資到外源融資再到內源融資的交替變遷的過程。一個新的企業建立,主要應依靠內源融資。當企業得以生存并發展到一定水平時,利用外源融資可以擴大生產規模,提高競爭能力。當企業資產規模達到一定程度時,企業往往會從融資成本的比較中選擇一種更高層次的內源融資方式。實際上,就內源融資和外源融資關系來說,內源融資是最基本的融資方式,沒有內源融資,也就無法進行外源融資。從國外資料分析,在發達市場國家中,企業內源融資占有相當高的比重(見表2)。

表2主要發達國家企業資金結構(%)美國加拿大法國德國意大利日本英國內源資金75544662443475外源資金25405926526632其

他06-51240-7

注:美國為1944—1990年平均數,其他國家為1970—1985年平均數。

內源融資獲得權益資本,企業之所以可以外源融資,首先取決于企業內源融資的規模和比重。內源融資規模大,才能吸引更多的投資者投資,同樣的,也才能獲得借入資本。從融資原理分析,企業負債經營,首先是企業自有資本實力的體現,自有資本為企業負債融資提供了信譽保證。而且,經濟效益好的企業,投資回報率高,股東收益好,更應注重內源融資。如果增發股票,無異是增加更多的股東,良好的投資回報會被新的投資者分享,這是得不償失的做法。

與發達經濟國家不同的是,我國企業主要依賴于外源融資,內源融資比例很低,這說明:(1)體制決定了企業對銀行貸款的依賴性;(2)企業缺乏自我積累的動力和約束力;(3)一些上市公司可以比較便宜地通過股票融資。

直接融資和間接融資方式的選擇,是外源融資決策面臨的一個主要問題。我國改革開放以前,企業只允許間接融資,而否定直接融資。實際上,能否直接融資,主要是取決于國民收入分配制度和企業制度改革。1952—1978年,我國采取的是低收入分配加社會福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了積累主體單一化,直接融資是經濟體制改革、國民經濟分配結構變化后才出現和可以利用的。從1978年開始到90年代初,通過擴大企業自方式實現了政府向國有企業分權,1994年以后又推行以股份制為主體的現代企業制度改革。1978年,居民持有的金融資產僅占全部金融資產的14%左右,占GDP的比重為7%;1995年上述兩個比重分別為50%以上和76%。

直接融資和間接融資的選擇,還與一個國家的資本市場發育和金融體制有密切關系。目前,直接融資和間接融資究竟以誰為主,主要有兩種模式:一種是以英美為代表的以證券融資方式(直接融資)為主的模式;另一種是以日德為代表的以銀行融資方式(間接融資)為主的模式。由于英美是典型的自由主義的市場經濟國家,資本市場十分發達,企業行為完全是在市場引導下進行。在美國,曾任美國金融學會會長的著名學者梅耶斯(S·Myers)提出的優序融資理論(ThePeckingOrderTheory,1989)得以實證,企業融資的選擇,先依靠內源融資,然后才外源融資。外源融資中,主要是通過(1)發行企業債券,(2)發行股票方式從資本市場上籌措長期資本。由于法律上嚴格禁止銀行成為工業公司的股東,英美企業與銀行之間只是松散的聯系。日德模式的特征是:間接融資為主,銀行在金融體系中居主導地位,產融結合。資本市場發展受到抑制。日本的銀企關系有著特定的制度安排,即主銀行制度。主銀行是指對于某企業來說在資本籌措和運用方面容量最大的銀行。這一銀企關系的特征表現在:(1)主銀行是企業最大的出借方。所有公司都有一個主銀行,每個銀行都是某些企業的主銀行;(2)銀行與企業交叉持股。(3)主銀行參與企業發行債務相關業務,是債務所有者法律上的托管人。德國實行主持銀行制度,特征與日本主銀行制度相似,其存在背景都是資本市場不發達,產權制約較弱,銀行在金融體制和企業治理結構中扮演重要角色。

上述分析說明,試圖確定一個所謂的以直接融資為主的模式還是以間接融資為主的模式,似乎沒有必要。典型的市場經濟條件下,企業融資結構構成中,直接融資和間接融資比例是一個隨機變量,根據直接融資和間接融資條件,成本和效率的變化,由企業自身決定。我國長時期形成了企業對銀行的依附關系。90年代也曾實行了主銀行制度,但這一制度無論是形式還是內容與日本等國家都有重要差異。盡管我國不可能達到美英那樣直接融資比例,也很難確定最佳的融資比例,但提高直接融資比重是必然的。發展股票、債券等直接融資形式,改善企業融資結構,將是我國企業融資結構方面的方向性選擇。資本市場,特別是證券市場發展,股票融資和債券融資成為企業的重要外源融資方式。但如何決策股票融資或是債券融資,現代公司融資理論已有明確的結論:融資成本決定融資方式,股票融資成本高于債券融資成本。現實卻與經典理論相背,我國目前上市公司融資結構具有三個明顯特征:一是內外源融資比例失調,外源融資比重畸高;二是外源融資中偏好于股權融資,債券融資比例低;三是資產負債率較低。由于企業進行股份制改造并上市直接融資,對企業來說可以帶來的收益是顯而易見的,以至于企業還來不及研究和掌握股票融資的特點,就不遺余力地積極爭取股票融資了。由于中國資本市場規模的限制,能夠成為上市公司的數量很少,而通過重組、改制,按市場經濟要求塑造的上市公司,其非經營性資產、無效資產可以剝離,可以取得優惠融資權,緊缺的殼資源成為企業爭寵的對象。在這種狀況下,公司通過股票融資的成本遠遠低于債務融資成本,這是因為:(1)理論上說,股權融資成本最高,這是以企業正常的運營,即生存和發展為前提的。如果企業經營不善,甚至虧損企業仍可以發行股票的話,那么這種股票的融資成本很低,甚至趨近于零。(2)上市公司中,國有股權占有絕對比重,由于國有股權所有者虛位,對投資分紅的要求呈軟性,而中小股東要么無權或難以左右分配方案,或者根本就不關注利潤分配,因此,上市公司較少發放現金股利,權益融資能避免債務融資造成的現金流壓力。

上述原因造成了股票融資成本低于債務融資成本(債轉股也有這種嫌疑),以至于一些企業不惜一切手段成為上市公司,實現股票融資。一旦融資成功,似乎萬事大吉,許多公司通過股票募集資金后無法落實投資項目,不得不存放銀行;有的上市公司甚至通過發行股票融資償還債務,例如,1997年底上市公司股東權益比上年增長了36.66%,負債增長了10.6%,由此使上市公司整體負債率下降了5.26%,說明上市公司通過發行新股和配股所募集的資金的相當一部分用于償還了債務。另外,一些經營效率指標均保持較好水平的上市公司,資產負債率卻較低。據對1998年868家上市公司調查分析,在這些公司中,有27家公司的平均凈利潤率高達24.1%,而其資產負債率卻低于10%。有的上市公司公開宣稱“不缺錢花”,甚至干脆就不再向銀行借款,通過負債實行財務杠桿的效應沒有得以充分利用。

上述現象可以說明企業通過上市進行股票融資,增資減債,存在數量上的矯枉過正,本質上的問題依然是體制原因造成企業尚未能就融資方式等問題做出合理的、科學的決策。

四企業融資機制的形成,結論性意見是:

1.體制決定政策。通過經濟體制改革,創造有效地市場經濟環境,在此基礎上,企業財務政策決定企業融資方式、融資結構。

2.企業融資機制的形成,依賴于國有企業的改革和制度創新。通過建立現代企業制度,形成合理法人治理結構,使融資活動融于企業產權運營和變革中。

3.培養和發展資本市場,特別是證券市場。增加市容量,完善股票市場和債券市場結構。在完善主板市場的同時,推動二板市場的設立,以滿足各類企業融資需要。

4.只有當資本的使用者使用任何資本都必須支付其真實的社會成本,從而不存在免費成本時,企業的資本結構選擇才有意義。

5.企業根據收益與風險,自主選擇融資方式,合理確定融資結構,以資本成本最低實現企業價值最大化,是企業融資機制形成的標志。

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第5篇：如何提高直接融資比重范文

關鍵詞：金融脫媒；金融中介；直接融資；間接融資

中圖分類號：F832.33文獻標識碼：A

隨著經濟金融體制改革的逐步發展以及金融開放步伐的不斷加快，我國商業銀行賴以生存的外部環境正在發生重大變化：資本市場的發展促進了非銀行金融機構的發展，拓寬了資金供求雙方的投融資渠道，使我國商業銀行的存貸業務規模變小、利息收入比重降低，金融脫媒趨勢開始顯現。在此情況下，企業通過資本市場融資變得更加便捷，且融資成本相對于商業銀行貸款更低，使得商業銀行作為傳統融資中介的地位受到越來越大的挑戰。

一、金融脫媒在我國發展現狀

金融脫媒是市場經濟發展進程中銀行業必然要經歷的一個過程。從居民方面來看，金融脫媒突出地表現為居民家庭金融資產構成的變化：由以銀行儲蓄為主向以證券資產為主的方向轉化；從企業方面來看，金融脫媒表現為越來越多的企業選擇通過股票、債券市場進行直接融資。

1、從商業銀行外部環境來看，直接融資不斷發展。從銀行外部環境來看，近年來，我國重視并大力發展直接融資市場，證券公司、保險公司、基金管理公司等金融機構均取得了較快發展。上市公司數量大幅增加，截止到2010年底，我國境內上市公司已突破2，063家，且一直處于增長狀態；股權分制改革后，股票市場的融資功能得到進一步強化；另外，債權融資、證券投資基金、期貨等也有了長足發展，并且規模也在逐年擴大。金融市場的發展，使直接融資在社會融資中的重要性逐步提高，這對以間接融資為主的商業銀行的地位造成了一定影響，也對商業銀行的資金來源和資金運用產生直接或間接的影響。

2、從商業銀行內部來看，脫媒跡象凸顯。從商業銀行內部來看，金融脫媒的跡象主要體現在以下幾個方面：一是由于證券市場的發展。一些大型優質企業通過股票或債券市場進行融資，對銀行的依賴程度逐步降低，商業銀行客戶群體的質量趨于下降，對銀行業的發展產生了一定的影響；二是大型企業集團財務公司的迅速崛起。目前，我國已經有許多家資產規模龐大、資金調配能力較強的財務公司，不僅分流了企業客戶在銀行的存貸款量，而且開始替代銀行提供財務顧問、融資安排等其他金融服務，這對銀行業務造成了強有力的沖擊。

二、金融脫媒背景下我國商業銀行面臨的挑戰

1、居民儲蓄存款份額下降，商業銀行傳統業務面臨挑戰。居民儲蓄存款是我國商業銀行主要的資金來源。近年來，隨著多樣化金融產品的不斷創新，居民可供選擇的理財產品和渠道增多，儲蓄存款出現大量分流。圖1顯示了1999～2010年我國金融機構居民儲蓄存款的變化情況。可以看出，儲蓄存款占銀行存款余額的比重從1999年的55%下降到2010年的42%，下降了近13個百分點，呈現明顯的下降趨勢。說明在金融脫媒背景下，我國商業銀行居民儲蓄存款增速放緩，出現了明顯的分流現象。（圖1）

居民儲蓄存款增速放緩導致經營成本增加、盈利水平降低，使得商業銀行減少了傳統、穩定、安全、低成本的資金來源，這是對商業銀行以存貸款利差為主要利潤來源的傳統經營模式最直接的挑戰。雖然目前存款仍是我國居民主要的金融資產形式，但是儲蓄比重的降低將導致商業銀行在資金來源方面面臨更大的不確定性，必然對其資產配置產生影響。

2、借款企業融資渠道多元化，對商業銀行信貸依賴性降低。目前，我國企業的融資方式主要包括：銀行貸款、股權融資、國債以及企業債融資。我國企業的融資結構中，作為間接融資的銀行貸款呈現明顯下降趨勢，而股票和債券等直接融資的比重明顯上升。2001年我國企業依靠直接融資的總額僅為398億元，到2010年，總額已增至27，564億元，依靠直接融資的比重呈現出波動上升的趨勢，而間接融資卻呈緩慢下降的態勢。

由此可見，隨著我國資本市場的崛起，企業通過資本市場進行直接融資的規模與比重不斷上升，這將挑戰商業銀行間接融資的地位，雖然目前銀行貸款在整個企業的融資中還占有絕對的優勢，但是他所占有的份額卻在相對的減少，其功能有弱化的趨勢。其結果是商業銀行賴以生存的貸款業務減少，利息收入降低，流動性風險逐步增大。

3、商業銀行貸款結構失衡壓力突出。我國的金融脫媒呈現期限失衡的特點。圖2顯示了我國金融機構的短期貸款在全部貸款中的占比從2000年的66.16%下降為2010年的34.69%，中長期貸款則從2000年的28.11%上升到2010年的60.29%，無論從增幅還是增速來看，中長期貸款都遠遠高于短期貸款，說明了當前商業銀行長期貸款資金脫媒程度要遠低于短期資金。這表明我國尚未建立起銀行體系以外的長期資金籌集渠道，短期資金更多通過非銀行渠道交易，這樣，脫媒風險和期限錯配風險融合在一起，使商業銀行貸款結構失衡的壓力更為突出。（圖2）

三、我國商業銀行應對金融脫媒現實選擇

金融脫媒無疑將給商業銀行的資產負債結構、收入結構、風險管理等產生深刻影響。面對金融脫媒這個不可扭轉的趨勢，商業銀行應該采取相應的舉措，應對金融脫媒的挑戰，以實現銀行業自身的持續穩健發展。

1、進行金融產品創新，更新負債業務模式。負債業務是銀行生存的基礎，而居民儲蓄又是負債的重要資金來源。但在金融脫媒趨勢下，儲蓄存款的分流使得商業銀行部分資金流失。存款的流失不僅會影響其盈利能力，更會產生流動性危機，使商業銀行陷入經營風險之中。因此，商業銀行必須進行金融創新，以客戶為導向，把握客戶需求變化的趨勢，以提供差異化產品和服務為核心，不斷創造出符合客戶需要的高質量、高效率的理財新產品，主動吸引顧客的資金。同時，商業銀行可以充分利用與貨幣市場和債券市場的聯系，將傳統的吸收存款為主的業務模式轉變為既吸收存款也通過貨幣市場和資本市場吸收資金的模式。

2、轉換業務經營模式，調整客戶結構。金融脫媒下傳統銀行業的業務經營模式受到了嚴峻考驗。因此，商業銀行應該積極調整業務營銷策略，改變傳統的經營觀念。在業務經營模式轉型方面，商業銀行要積極探索存貸業務和增值服務并重的業務發展和盈利增長模式，大力發展零售業務和中間業務。客戶結構調整方面，改變以大型企業為主的局面，拓展新型市場。鑒于中小企業在我國國民經濟中的重要作用，商業銀行要加快信貸制度改革，放寬對中小企業信貸業務約束，為業績優良、資信較好的中小企業提供充分的資金支持。

3、調整資產負債結構，拓展新的利潤增長點。一是要積極參與企業資產證券化業務。金融脫媒會擴大銀行資產與負債期限錯配的風險，而資產證券化可以較好地化解這一矛盾。一方面通過資產證券化，將長期資產短期化，實現其資產與負債的持續期匹配；另一方面通過資產證券化的手段出售一部分期限較長的資產，換取較為穩定的長期資金來源，可以改善商業銀行運用短期資金支持長期業務發展的狀況，從而降低期限錯配的風險。二是要積極拓展新的業務增長點。隨著利率市場化進程的加快，商業銀行要大力開展中小企業貸款，實現利息收益最大化；另外，要提高對企業信用風險的識別能力，有選擇地投資短期融資券，尋找新的利潤增長點。

（作者單位：首都經濟貿易大學金融學院）

主要參考文獻：

[1]楊雪.金融脫媒與我國商業銀行經營模式轉變[J].經濟研究，2008.5.

[2]朗同華.金融脫媒條件下商業銀行的經營思路[J].北方經貿，2009.3.

[3]鄧向榮.金融脫媒理論及其演進[J].經濟學動態，2006.6.

第6篇：如何提高直接融資比重范文

從發展社會主義市場經濟的內在要求出發，建設與之相適應的金融市場體系，是中國經濟和金融體制改革的一項重要任務。近年來，中國金融法律法規日趨完善，金融資產規模逐年擴大，金融機構更為豐富多樣，整個金融市場實現了平穩、規范的較快發展。在發展過程中，中國金融市場也仍然存在著很多問題，如金融資產結構不合理、整體金融風險隱患較大、金融機構違規欺詐行為時有發生，等等。作為中國金融市場重要組成部分的資本市場，在其快速發展過程中也存在著自身發展不平衡、債券市場發展相對滯后等問題，導致無法充分發揮其有效配置資源的作用。如何穩步發展債券市場，優化金融資產結構，推進金融市場的整體發展，成為當前我們面臨的重要課題。

一、中國現有金融資產結構不利于經濟結構的調整，加大了經濟運行的社會成本

1、中國現有金融資產的結構特征

近年來，我國金融市場有了一定發展，但直接金融發展較慢、企業融資主要依賴于銀行信貸資金的局面沒有大的改觀。當前，我國金融資產結構具有兩個顯著特征：

一是間接融資比重過高，直接融資發展緩慢。從國內金融市場整體融資結構來看，20__年國內金融機構新增貸款規模約為3萬億元，占融資總量的85，而同期股票、國債、企業債券等直接融資的新增規模為5340億元，只占融資總量的15。可以看到間接融資占有絕對比重，融資結構嚴重失衡。二是直接融資中政府債券比重過高，政府支配了過多的資源。從國內金融市場直接融資結構來看，20__年直接融資發行量為12515億元，其中國債發行6280億元（占比50.2％），政策性銀行金融債發行4520億元（占比36.1％），股票發行1357億元（占比10.8％），企業債券發行量358億元（占比2.9％）。企業直接從股票市場和債券市場融到的資金僅占13.7％，而政府融資占86.3％，政府擁有過多的資金支配權。

2、中國直接金融發展的落后加大了經濟運行的社會成本

中國直接金融的發展相對落后，突出表現在企業直接融資渠道缺乏，直接融資能力差，并導致直接融資比重低。這就造成一方面大量社會閑置資金缺乏直接投資渠道，投資者無法根據不同風險偏好自由選擇投資對象，另一方面企業難以根據市場資金與產品供求變化，選擇有利融資策略降低融資成本，并及時調整生產規模與結構。

在以商業銀行為主導、間接金融占絕對比重的金融市場體系中，企業缺乏適應市場變化進行自我調整的能力，就會導致經濟結構調整的成本基本由銀行和政府承擔，造成銀行不良信貸資產的大量增加和各級政府財政負擔的不斷加重。把市場經濟發展中應由市場主體承擔的風險集中到銀行和政府，加大了經濟運行的社會成本。

3、推動直接金融的發展需要推進債券市場發展

穩步推動直接金融的發展，可以充分調動市場主體的積極性和主動性，是提高社會資源配置效率的重要措施。市場經濟國家的直接融資市場以固定收益工具為主，一般占市場份額的2/3，權益類工具一般只占1/3。在固定收益工具中公司債又是主體，其他為公共債和機構債。而在中國，固定收益工具品種單調，公共債只有中央政府的債券，公眾沒有機構債的概念，在公司債中公眾對項目債和為企業生產經營而發行的債券也沒有明確概念區分。（為了適應目前國內市場的概念，我們仍沿用企業債這一概念，但從規范金融市場來講我們應確立公司債的概念。）在經歷了上個世紀八、九十年代企業債券的兌付風險之后，目前發改委審批的企業債券基本上是項目債券，企業日常生產經營發債受到很大制約，這導致企業發債融資與股票融資之間的發展很不協調。20__年（截至11月底）企業通過股票市場籌資1273億元，通過債券融資245億元，企業債券融資僅為股票融資規模的五分之一。在股票市場一些深層次矛盾一時難以有效克服的情況下，在財政政策從積極趨向穩健的情況下，穩步推進企業債券市場的發展變得更為迫切，也有著極大的現實意義。發展企業債券市場，有利于適當分散全社會融資風險的集中程度，減輕銀行業的融資壓力，也有利于優化金融資產結構,改善信用環境，培育商業信用。

二、明確風險承擔責任，培育機構投資者，促進企業債發展

1、穩步發展企業債券市場應該明確風險承擔責任

債券和股票一樣都是企業直接融資的工具，遵循市場經濟發展的客觀規律，投資人通過購買債券投資于企業，有權按照約定期限取得利息和收回本金，同時也應承擔企業違約欠債的風險。不過我國有關法規的內容并未體現這一重要原則。如1987年的《企業債券管理暫行條例》在很大程度上將企業債券視同國家控制的資源進行管理，沒有明確投資人應承擔風險，反而強調了債券持有人對企業的經營狀況不承擔責任。1993年《企業債券管理條例》保留了相應條款，同樣沒有明確投資人要承擔企業信用風險的責任。現行企業債券發行管理更是強制要求擔保，且多由國有銀行擔保，這不僅抹殺了企業債券不同信用等級的本質特性，也將市場風險轉嫁給了金融機構尤其是商業銀行。因此，要發展企業債券市場，應該對現有的企業債券管理規章進行修訂，明確企業債券投資人的風險承擔責任，并取消強制性擔保。

2、穩步發展企業債券市場應該大力培育機構投資者

企業債券投資需要大量的信息收集和處理工作，對投資者的風險識別與承擔能力要求較高，同時債券價格波動相對較小，只有大額交易才能有效降低成本。企業債券投資的這些特點都表明，具有較強市場風險識別和風險承擔能力的機構投資者是企業債券的理想投資主體。因此，要發展企業債券市場，應該大力培育保險公司、商業銀行、養老基金、投資基金等機構投資者，以提高市場流動性，降低市場風險。個人投資者可以通過投資保險、基金等集合型投資工具間接投資于企業債券。

3、穩步發展企業債券市場應該吸取歷史經驗教訓

發展我國企業債券市場，需要總結以往在市場管理與建設等方面的經驗教訓，才能對癥下藥。企業債券市場發展相對緩慢的主要原因，歸納起來有以下幾點：一是政府行政干預嚴重。上世紀80年代末90年代初，在信貸資金實行規模管理的情況下，對企業發債也實行了規模管理。規模管理下的審批制使企業債券成為地方政府支持地方經濟發展和補充貸款規模不足的工具，造成在低效益擴張的經濟增長方式下企業債券的違約風險大大增加；企業債券清償時，部分地方政府又強令當地銀行等金融機構代為償付，留下大量后遺癥。二是以個人為主的投資者群體與債券風險等級不匹配。長期以來，中國企業債券投資人一直以個人投資者為主，目前我國企業債券也主要面向中小機構 和個人投資者發行。這類投資者缺乏風險識別能力和風險承擔意識，一旦發債企業發生違約不能按期償付，這些投資者往往會要求政府或金融機構承擔責任與損失，形成沉重財政負擔和大量不良金融資產。三是缺乏健全的企業債券評級和信息披露制度。在我國現有企業債券市場中，債券發行的行政審批制度和投資人的風險意識淡薄使企業債券信用評級形同虛設，這既不利于市場信用基礎的建設，也不利于在優勝劣汰中培育合格的評級機構。此外，我國企業債券市場也沒有建立起完善有效的信息披露制度。

由于沒有正確地總結歷史的教訓，在后來的企業債管理中實行了更加嚴格的發行管制。由于擔心企業債券違約可能給社會穩定帶來隱患，現行企業債券發行管理以零風險為目標。為保證到期本息兌付，管理部門對發行人資質、發行額度進行嚴格控制，并且強制要求擔保，這樣使得只有極少數資質好、且并不缺乏資金來源渠道的大型國有企業才能發行債券，而大量一般企業的融資需求無法得到滿足。

三、培育中介組織，完善金融服務，促進企業債券市場健康發展

1、健全企業債券信用評級制度，培育信用評級機構

根據國際先進經驗，具有公信力的信用評級制度是企業債券市場發展的基礎，信用評級結果成為投資者做出投資決策的重要信息。市場需求是市場供給的催化劑，只有在企業能夠真正自主發行債券、同時投資人自己承擔風險的市場環境中，才能產生對債券信用評級的真實需求，使債券信用評級發揮其評價優劣、揭示風險的指標性作用，也才能讓信用評級機構珍惜信譽，在相互競爭中不斷改進與提高。

2、順應企業債券交易需求，完善市場管理

在金融產品的交易中，主要存在撮合式交易和詢價式交易兩種交易方式。一般來講，小額交易和交易要素簡單明了的金融產品適合運用場內集中競價、自動撮合的撮合式交易，而大宗交易和交易要素相對復雜的金融產品適用于場外詢價、逐筆成交的詢價式交易。目前，中國的金融市場既有交易所債券市場所采用的撮合式交易，也有銀行間債券市場的詢價式交易。企業債券涉及的交易要素較為復雜，對投資者專業素質要求較高，是適合機構投資人和大宗交易的金融產品；根據國際發達市場經驗，包括企業債券在內的債券發行與交易，95％以上都是在場外市場完成的。讓企業債券發行人和投資人根據需要自主選擇市場發行債券及進行交易，是穩步發展企業債券市場的最好選擇。

在實現市場主體自由選擇發行市場和交易方式的基礎上，監管部門還應完善市場管理，逐漸放松對企業債券市場的管制，建立有效的市場激勵與約束機制，以保證資金自由流動、市場競爭充分、透明度高。要充分發揮中介機構和其他參與主體的作用，保證市場透明度，除建立有效的債券發行信用評級制度之外，還應該建立嚴格的信息披露制度，其中信息披露制度應該明確規定信息披露的內容、標準、程序、頻率及嚴格的違規處罰措施。

3、完善債券托管和結算服務，提高債券交易效率

債券是由投資人自擔風險的金融產品，金融機構與中介機構只提供中介服務，因而必須對債券和客戶資金實現嚴格的第三方托管。目前的債券托管方式和客戶資金的托管方式，不能從技術上保證客戶資產和資金不被挪用，必須進行較為徹底的改革。

市場參與主體對交易結算方式的不同需求導致了對應交易結算系統的差異，中國證券登記結算有限責任公司和中央國債登記結算公司同時存在，并在兩家登記公司之間建立便捷高效的轉托管制度，能夠滿足市場發展需要，促進適度競爭，提高服務效率。登記結算公司現有的席位托管制，存在著客戶債券與資金可能被挪用的風險，應將其改革為客戶托管制，并完善制度堵住漏洞，這樣既能提高債券轉托管的效率，又更有利于客戶對發行、交易場所的選擇。

四、加強監管協調，實行功能監管，促進企業債券市場發展

1、完善現有債券監管體制，實現功能監管

中國債券市場目前由多個機構分別管理。國債發行由財政部管理，企業債券發行由發改委管理，金融債券發行由人民銀行管理，在交易所上市的債券交易由證監會監管，在銀行間市場上市的債券交易由人民銀行監管。由于監管部門之間的分工與協調存在問題，導致在實際運行中往往形成多重監管，造成監管效率較低，影響了整個債券市場的發展。

要促進企業債券市場的發展，應該明確債券市場監管以功能監管為主，債券市場運行規則的制定、市場準入和市場日常監管由相應的市場監管部門負責，避免出現多重監管或監管盲區。要實現功能監管，應該轉變監管理念，調整監管定位。監管部門應該有如下定位：一是制訂債券發行、交易規則；二是完善信息披露和信用評級制度，制訂信息披露標準，并對信息披露進行監督，對信息披露不真實、不及時、不充分的行為予以懲處。在此前提下，取消對發行主體資格、發行額度和發行利率的限制，把企業債能否發行、發行多少的決定權交給市場，并對企業債券發行實行真正的核準制，并盡快實現注冊發行管理。

2、建立監管協調機制，提高監管效率

為了提高監管效率，促進企業債券市場乃至整個金融市場的發展，應該在目前的監管框架下，加強市場各監管部門之間的協調與溝通，實現監管協調機制的制度化與規范化。監管部門之間的監管協調主要應體現在以下幾方面：

統一監管理念。各種規則的制定和履行監管職能的出發點是尊重投資人、籌資人的自，保證信息的充分披露，保證交易的公開、公正、公平，讓投資人承擔風險。

統一制定規則。在發行市場應按照公共債、公司債、機構債和外國債分別制定發行規則；在交易市場不能按發行主體，而只能以交易方式制定共同的規則，這樣才能保證市場的統一和效率；各種規則的制定必須有對違規者的嚴厲處罰，否則規則難以被遵守；對市場的管理應以自律為主；監管者的職能是檢查市場主體行為的合規性和對違規者依法懲處。

相關信息共享。在監管職能分散的框架下，信息共享是提高市場監管效率的唯一辦法。

第7篇：如何提高直接融資比重范文

關鍵詞：中期票據；銀行間市場；資本市場；宏觀調控

中圖分類號：F832.2 文獻標識碼：A 文章編號：1003－9031（2009）06－0037－03

黨的十七大報告中明確提出，要“推進金融體制改革，發展各類金融市場”、“優化資本市場結構，多渠道提高直接融資比重”、“提高宏觀調控水平”。總理在2009年的政府工作報告中也強調，要“加快金融體制改革”、“優化資本市場結構”、“加快發展債券市場”。銀行間市場中期票據的成功發行是中國人民銀行在科學發展觀引領下，貫徹黨的十七大精神、落實政府工作報告要求，加快金融體制改革步伐、進一步完善我國銀行間市場的具體實踐。我國銀行間市場中期票據的成功推出具有重要的意義，同時，銀行間非金融企業債券市場發展過程中仍存在一些需要解決的問題。

一、中期票據是變革銀行間市場發行體制，推動金融創新的重要舉措

中期票據的成功發行，可以體現以下幾個方面的創新。

（一）企業債券發行組織制度的創新

我國銀行間市場是典型的場外市場（OTC），從國外OTC市場發展經驗看，全美證券交易商協會（NASD）、日本證券交易商協會（JASD）和韓國證券交易商協會（KSDA）等自律組織在推動市場創新和發展、規范市場行為、維護行業利益和防范市場風險等方面發揮著重要作用，是金融市場管理體系不可或缺的重要組成部分。

2007年9月3日，作為銀行間市場會員自律組織的中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱為交易商協會）成立，明確了銀行間市場產品實行協會注冊模式，不再實行審批制，原先由中國人民銀行承擔的銀行間市場產品發行審批工作逐步移交給交易商協會。成立銀行間市場交易商協會、變銀行間市場產品發行管理上的審批制為注冊制符合國際市場的基本經驗，是銀行間市場發展的必然趨勢和內在要求，實現了銀行間債券發行制度的根本性變革。

（二）企業債券發行管理機制的創新

組織制度創新帶來了管理機制的創新。交易商協會頒布了《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具注冊規則》及《銀行間債券市場中期票據業務指引》等七項自律規則，并正式開始接受企業在銀行間債券市場發行中期票據的注冊。凡是協會會員有開發需求的，存在適合于有定價能力、風險識別能力和承受能力的機構投資者交易的產品，在銀行間市場均實行交易商協會注冊、監管機構備案的管理模式。

目前我國企業可發行的企業債、公司債等進行債務融資的直接融資工具中，企業債發行由國家發展和改革委員會審核，公司債發行由中國證券監督管理委員會審核，均帶有濃厚的行政審批色彩。而中期票據的發行采取注冊制，由銀行間市場交易商協會自律管理，在發行、交易、信息披露和中介服務等諸多問題上由市場自決、自治和自我發展，交易商協會實施自律性監管。由市場各參與主體組成的自律機構更加貼近市場，更加熟悉市場的運行規則和市場所存在問題的根源，監管效率也更高。自律組織對于市場一線的違法行為能做出更為迅速而有效的反應，所采取的措施也更能切合市場實際，針對性更強。

（三）企業債券直接融資產品和服務的創新

目前對于存在中長期融資需求的企業而言，市場中有企業債、公司債和中期票據三種直接融資工具。其中，企業債發行報經發改委審批，所籌資金投向須符合國家產業政策和行業發展方向；公司債發行由證監會發審委審核；中期票據則通過交易商協會注冊發行。目前企業債期限多為5年以上，公司債約在5-6年間，短期融資券的期限在1年以內，中期票據1-5年的期限可以填補其中的融資空當。

同時，與公司債和企業債相比，中期票據工具具有以下優勢：第一，中期票據的發行無需行政機關審批，只需交易商協會的自律注冊管理；第二，債券的發行主體企業沒有資本金規模限制；第三，對于發債主體沒有盈利和償債能力的硬性指標限制，只有詳細信息披露要求；第四，在交易原則上，除個人以外的任何法人都可以參加；第五，發債沒有擔保要求；第六，發債資金在資金用途上沒有硬性規定[1]。

二、中期票據是發展場外市場，構建多層次資本市場體系的重要舉措

從國際經驗看，發達國家絕大多數債券交易在場外進行，場內市場主要起價格公示、提高發行人信譽的作用。由于債券市場的投資主體以機構為主，機構投資者大多是進行大額交易，大額交易指令靈活多樣，在場內交易會影響效率，在場外則更容易達成交易。債券交易的這種特征決定了債券市場以場外市場為主，這也是由債券市場發展的客觀規律決定的。

我國銀行間債券市場是典型的場外交易市場，是多層次資本市場體系的重要組成部分。當前的主要任務是要進一步完善銀行間債券市場，推動銀行間市場和交易所債券市場的互動，推動場內外市場的融合，從而提高我國債券市場整體運作效率和流動性。同時要進一步豐富債券交易品種，加快發展公司債市場，大規模推出儲蓄替代型金融產品。

中期票據充分借鑒了國際發達債券市場的先進經驗，采用了適合機構投資者交易的以報價驅動為主的場外交易方式，鼓勵市場主體的自律管理、繼續發揮市場的約束激勵機制，強調發行人進行透明的信息披露、中介機構要盡職履責、機構投資者自擔風險等。

三、中期票據是調整融資結構，提高直接融資比重的重要舉措

近年來我國金融市場取得了有目共睹的成績，但是仍面臨直接融資與間接融資結構不平衡的矛盾，貸款在社會融資總量中占絕對比重。截至2007年末，我國社會融資中的間接融資占比達82%，直接融資比重只占18%，同日本50%、德國57%、美國70%的直接融資占比相比，我國直接融資比重偏低。我國的債券價值只占GDP的49%，且90%的都是政府債券，而日本和美國債券市場的價值占到GDP的150%，且大部分都是公司債券。直接融資市場特別是企業直接債務融資工具與國民經濟的發展要求不相匹配，在一定程度上影響了實體經濟健康持續發展[2]。

中期票據的推出擴大了發行人直接融資的途徑，有利于發行人優化財務結構，降低融資成本。我國銀行間債券市場中期票據業務的正式開啟，結束了企業中期直接債務融資工具長期缺失的局面，中期票據將成為拓寬企業直接融資渠道的重要金融工具。

正如短期融資券是1年以內短期貸款的替代品一樣，中期票據有望成為除企業債、公司債以外重要的中期融資工具，成為高信用等級企業1-5年期貸款的替代品。中期票據將在一定程度上改善我國直接融資比例過低、債券市場中企業債券比例過低的局面[3]。

四、中期票據是優化信用債券品種結構，完善信用債券期限結構的重要舉措

（一）中期票據有助于填補信用債券的品種空白

隨著信用債券市場的發展，我國銀行間市場信用債券品種不斷豐富。短期融資券的期限在1年以內，公司債多在5-6年之間，企業債則多在5年以上，缺乏1-5年之間的信用債券。中期票據是中國人民銀行在短期融資券（1年期以內）市場運行成功的基礎上，將發債期限延長至5年的信用品種，填補了此類品種的空白。

從國外市場的發展來看，中期票據盡管與商業票據、公司債券存在一定的競爭性，但其靈活性更多地彌補了其他兩類債務工具所不具備的金融功能，使得中期票據同商業票據、公司債券一起構成了公司債務市場穩定發展的三大支柱。此前，與歐美國家、新興市場體三足鼎立的公司債務市場相比，我國銀行間公司債務市場只包括公司債和企業債。中期票據產品的推出，優化了我國企業直接債務融資工具的產品結構，填補了我國銀行市場間企業直接融資工具的品種空白。

（二）中期票據有助于形成完整的信用債券收益率曲線

中期票據作為一種重要的直接融資工具，優化了債券市場的產品結構和期限結構，為收益率曲線的建設補充了期限要素和信用要素。在中期票據成功發行的當天，中央國債登記結算公司了中國債券市場銀行間中短期票據收益率曲線，將原有的終點為1年的短融券收益率曲線延長到了5年，中期票據成為構建更完整收益率曲線的重要環節。

中央國債登記結算公司已經將“銀行間短期融資券收益率曲線”的名稱更改為“銀行間中短期票據收益率曲線”，并增加三個關鍵期限點：2年期、3年期和5年期。目前的短期融資券已經形成了AAA、AA+、AA一個信用系列的利差矩陣，因此在發行上市時，就已經基本能夠確定二級市場的交易利率水平。隨著交易量的提高和市場參與主體的增加，中期票據也將形成一個穩定的信用利差矩陣。中短期票據收益率曲線將逐步成為銀行間企業債券市場其他直接融資工具的定價基礎[4]。

五、中期票據是完善貨幣政策傳導機制，改善宏觀調控的重要舉措

我國利率市場化程度很低，貨幣政策傳導機制不暢，中國人民銀行利率政策的有效性受限，缺乏一個成熟完善的債券市場是重要原因之一。目前，中國人民銀行正在培育以SHIBOR為基準的基準利率體系，來替代中國人民銀行設定的存貸款利率，進一步推動利率市場化、培育中國貨幣市場基準利率體系、提高金融機構自主定價能力、指導貨幣市場產品定價和完善貨幣政策傳導機制。

SHIBOR運行一年來取得了有目共睹的成績和進展，SHIBOR報價的基準性不斷提高，對市場產品定價的指導作用愈加明顯。但SHIBOR能否有效傳導貨幣政策、提高貨幣政策的調控效率，取決于合理的信用利差曲線存在與否，合理的信用利差曲線是貨幣政策通過債券市場得以順暢傳導不可或缺的必要條件。缺少合理的信用利差曲線，商業銀行將無法通過信用市場對貸款作出合理定價，從而貨幣政策無法從債券市場傳導至信貸市場，活躍的信用債券市場是鏈接債券市場與信貸市場的橋梁和紐帶。目前，中央國債登記結算公司已經中債銀行間中短期票據收益率曲線，將原有的終點為1年的短融券收益率曲線延長到5年，隨著中期票據交易量的增加，中期票據信用價差將逐步形成，中短期票據收益率曲線將成為銀行間企業債券市場直接融資工具定價的基礎。

中期票據的推出將進一步活躍我國非金融機構信用市場，為基準利率體系的形成和貨幣政策的有效傳導作出重要貢獻。通過大力發展債券市場，有效增加中期票據供給，將不斷提高我國利率市場化的程度，逐步完善貨幣政策的傳導機制，從而提高我國宏觀調控的有效性。

六、結論與建議

綜上所述，中期票據成功發行的意義是多方面的和多層次的，應予以充分的認識與發展。同時，在我國銀行間非金融企業債券市場發展的過程中，也存在一些需要著力加以解決的問題。

1．定價機制尚需完善，市場成熟度有待提高。中央國債登記結算公司了中國債券市場銀行間中短期票據收益率曲線，將原有的終點為1年的短期融資券收益率曲線延長到5年，將“銀行間短期融資券收益率曲線”的名稱更改為“銀行間中短期票據收益率曲線”，并增加了三個關鍵期限點：2年期、3年期和5年期，使得目前的短期融資券一年期收益率曲線已經能夠基本準確反映二級市場的交易價格水平。但是中期票據收益率曲線與市場交易價格仍存在一定的差距，還不能準確地反映市場交易價格，需要進一步的完善。

2．市場處于發展初期，需要增加合格投資機構參與市場。目前，銀行間非金融企業債券市場中，基金和保險公司還沒有成為中期票據的合格投資者。投資機構數量不足一定程度上影響了中期票據的市場交易量，而一定規模的市場交易量是形成銀行間非金融企業債券收益率曲線的前提和基礎。因此，穩步增加合格市場投資機構是下一步完善市場的重要任務。

3．市場監管需要進一步加強，風險轉移和擴散問題應得到重視。在推進銀行間市場發展的同時，需要對可能存在的問題和風險進行思考，防止出現類似美國次貸危機的金融風險。例如，中期票據的市場參與者是機構投資者，沒有普通個人的參與。但作為中期票據市場上交易主體的銀行可能在購買沒有盈利、擔保及償債能力的債券后，將這些資產打包成理財產品向公眾推出。在目前銀行理財產品比較受青睞的情況下，監管部門應考慮加強市場監管，防止出現類似美國次貸產品的風險。

4．信息披露水平需要提高，市場參與主體行為需要規范。由于銀行間市場沒有對企業盈利、償債能力等的硬性指標規定，因此，需要發債企業充分披露相關信息，以最大程度地降低信息不對稱問題。第一，由于債券發行不再需要行政機關審批，由交易商協會的注冊委員會委員決定是否通過注冊，因此需要明確如何對注冊委員會委員行使職責進行制約；第二，通過制定對中介機構行使職責進行綜合評價的評價體系，約束和規范承銷商、信用評級機構、會計師事務所和律師事務所等機構的市場行為，使其盡職盡責，減少中介機構的道德風險，以提高信息披露的質量。■

參考文獻：

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[2]張雪瑩，李琳.中期票據市場發展的國際經驗[J].中國貨幣市場，2008，（5）.

第8篇：如何提高直接融資比重范文

企業是在一定環境下的各種經濟資源的有機集合體。企業運營只有適應環境變化的要求，才能立于不敗之地。企業面臨的環境是指存在于企業周圍，影響企業生存和發展的各種客觀因素和力量的總稱，它是企業選擇籌資方式的基礎。

企業制定籌資戰略必須立足于一定的宏觀環境之下，制定時要考慮：1．政治法律環境。指一個國家和地區的政治制度、經濟體制、方針政策、法律法規等方面。隨著改革開放的政策實施，國內政局穩定，經濟日益活躍，我國的產業政策、外匯政策和稅收政策等的日益完善，與國際慣例的逐步接軌，為外資進入中國提供了保證，使我國企業的籌資區域進一步擴大，籌資數額逐年增加，方式也更加多樣。2．經濟環境。是指企業經營過程中所面臨的各種經濟條件、經濟特征、經濟聯系等客觀因素。我國經濟繼續保持平穩、高速的發展勢頭，物價得到有效控制，這一切表明，我國有巨大的市場潛力與發展機會，同時也為國內外大量的游資找到了出路。3．技術環境．是一個國家和地區的技術水平、技術政策、新產品開發能力以及技術發展的動向等的總和。全社會對教育的重視，對科技開發力度的加大，對科技人才的有計劃培養，都將為企業發展創造有利條件。

企業微觀環境是指直接影響企業生產經營條件和能力的因素，包括行業狀況、競爭者狀況、供應商狀況及其他公眾的狀況，這是確定企業籌資方式的前提。一個良好的銷售網絡、及穩定的原材料供應商等微觀環境，將十分有利于企業籌資的順利實現。此外，筆者認為，企業的內部條件也應該屬于企業籌資的微觀環境。企業的內部條件包括：企業經營者的能力、人力資源開發的現狀和政策、組織結構、管理制度，研究開況等。就籌資而言，企業內部條件達到一定的標準，才會吸引資金、技術進入企業，因此企業要得到實現企業擴張所需要的資金，應扎扎實實的做好企業的各項工作，贏得債權人和投資者的信任，他們才會將資金、技術交由企業使用和管理。

二．企業的籌資方式

在市場經濟中，企業融資方式總的來說有兩種：一是內源融資，即將本企業的留存收益和折舊轉化為投資的過程；二是外源融資，即吸收其他經濟主體的儲蓄，以轉化為自己投資的過程。隨著技術的進步和生產規模的擴大，單純依靠內源融資已很難滿足企業的資金需求，外源融資已逐漸成為企業獲得資金的重要方式。下面對內源融資和外源融資分別加以介紹：

（一）．內源融資方式

就各種融資方式來看，內源融資不需要實際對外支付利息或者股息，不會減少企業的現金流量；同時，由于資金來源于企業內部，不會發生融資費用，使得內源融資的成本要遠遠低于外源融資。因此，它是企業首選的一種融資方式，企業內源融資能力的大小取決于企業的利潤水平，凈資產規模和投資者預期等因素，只有當內源融資仍無法滿足企業資金需要時，企業才會轉向外源融資。在這里，筆者認為相當一部分表外籌資也屬于內源融資。表外籌資是企業在資產負債表中未予以反映的籌資行為，利用表外籌資可以調整資金結構，開辟籌資渠道，掩蓋投資規模，夸大投資收益率，掩蓋虧損，虛增利潤，加大財務杠桿的作用等。比如，企業與客戶簽訂一項產品的籌資協議，先將產品售給客戶，然后再賒購回來，該項產品并未離開企業，但企業卻通過這一協議得到了借款。因此，表外籌資可以創造較為寬松的財務環境，為經營者調整資金結構提供方便。鑒于表外籌資在我國應用還不是太普遍，而其應用的前景又十分廣泛，所以，筆者將在這里對表外融資作一較為詳細的介紹

表外融資可分為直接表外籌資和間接表外籌資。直接表外籌資是企業以不轉移資產所有權的特殊借款形式直接籌資。由于資產所有權未轉入籌資企業表內，而其使用權卻已轉入，所以這種籌資方式既能滿足企業擴大經營規模、緩解資金不足之需，又不改變企業原有表內資金結構。最為常見的籌資方式有租賃、代銷商品、來料加工等。大多數租賃形式屬于表外籌資，只有融資租賃屬于表內籌資。經營租賃是出資方以自己經營的設備租給承租房使用，出租方收取租金，承租訪由于租入設備擴大了自身生產能力，這種生產能力并沒有反映在承租方的資產負債表中，承租方只為取得這種生產能力支付了一定的租金。當企業預計設備的額租賃期短于租入設備的經濟壽命時，經營租賃可以節約企業開支，避免設備經濟壽命在企業的空耗。此外，維修租賃、杠桿租賃和返回租賃也屬于企業的表外籌資。

間接表外籌資是用另一個企業的負債代替本企業負債，使得本企業表內負債保持在合理的限度內。最常見的間接表外籌資方式是母公司投資于子公司和附屬公司，母公司將自己經營的元件、配件撥給一個子公司和附屬公司，子公司和附屬公司將生產出的元件、配件銷售給母公司。附屬公司和子公司實行負債經營，這里附屬公司和子公司的負債實際上是母公司的負債。本應有母公司負債經營的部分由于母公司負債限度的制約，而轉給了附屬公司，使得各方的負債都能保持在合理的范圍內。例如：某公司自有資本1000萬元，借款1000萬元，該公司欲追加借款，但目前表內借款比例已達到最高限度，再以公司名義借款已不可能，于是該公司以500萬元投資于新公司，新公司又以新公司的名義借款500萬元，新公司實質上是母公司的一個配件車間。這樣，該公司總體上實際的資產負債比率不再是50％，而是60％，兩個公司實際資產總額為2500萬元，有500萬元是母公司投給子公司的，故兩個公司公司共向外界借入1500萬元，其中在母公司會計報表內只反映1000萬元的負債，另外的500萬元反映在子公司的會計報表內，但這500萬元卻仍為母公司服務。現在，許多國家為了防止母公司與子公司的財務轉移，規定企業對外投資如占被投資企業資本總額的半數以上，應當編制合并報表。為此，許多公司為了逃避合并報表的曝光，采取更加迂回的投資方法，使得母公司與子公司的控股關系更加隱蔽。

除了上述的兩種表外籌資外，還可以通過應收票據貼現，出售有追索權的應收帳款，產品籌資協議等把表內籌資化為表外籌資。

（二）．外源融資方式

企業的外源融資由于受不同籌資環境的影響，其選用的籌資方式也不盡相同。一般說來，分為兩種：直接籌資方式和間接籌資方式，如下圖(略）：

企業外源融資究竟是以直接融資為主還是以間接融資為主，除了受自身財務狀況的影響外，還受國家融資體制等的制約。從國際上看，英美等市場經濟比較發達國家的企業歷來主要依靠市場的直接融資方式獲取外部資金，70年代以前，通過企業債券和股票進行的直接融資約占企業外源融資總額的55％－60％；日本等后起的資本主義國家則相反，企業主要依靠銀行的間接融資獲取外部資金，1995年以前，日本企業的間接融資占外源融資的比重約為80％－85％。70年代以后，情況緩慢的發生了變化，英美企業增加了間接融資的比重，日本則增加了直接融資的比重。由此可見，如何搞清各種不同的外源融資方式的不同特點，從而選擇最適合本企業的融資方式，是企業面臨的一個相當重要的問題。下面對直接融資和間接融資逐一加以詳細的介紹：

1．直接融資方式

我國進入90年代以來，隨著資本市場的發展，企業的融資方式趨于多元化，許多企業開始利用直接融資獲取所需要的資金，直接融資將成為企業獲取所需要的長期資金的一種主要方式，這主要是因為：（1）．隨著國家宏觀調控作用的不斷弱和困難的財政狀況，國有企業的資金需求很難得到滿足；（2）．由于銀行對信貸資金缺乏有效的約束手段，使銀行不良債務急劇增加，銀行自由資金比率太低，這預示著我國經濟生活中潛伏著可能的信用危機和通貨膨脹的危機；（3）．企業本身高負債，留利甚微，自注資金的能力較弱。

在市場經濟條件下，企業作為資金的使用者不通過銀行這一中介機構而從貨幣所有者手中直接融資，已成為一種通常的做法，由于我國資本市場的不發達，我國直接融資的比例較低，同時也說明了我國資本市場在直接融資方面的發展潛力是巨大的。改革開放以來，國民收入分配格局明顯向個人傾斜，個人收入比重大幅度上升，遇此相對應，金融資產結構也發生了重大變化。隨著個人持有金融資產的增加和居民投資意識的趨強，對資本的保值、增值的要求增大，人們開始把目光投向國債和股票等許多新的投資渠道。我國目前正在進行的企業股份制改造無疑為企業進入資本市場直接融資創造了良好的條件，但是應該看到，由于直接融資，特別是股票融資無須還本付息投資者承擔著較大的風險，必然要求較高的收益率，就要求企業必須有良好的經營業績和發展前景。

債券融資在直接融資中占有重要的地位，極大的拓展了企業的生存發展空間。發達國家企業債券所占的比重遠遠大于股票投資，突出顯示了債券融資對企業資本結構的影響，如美國的股份公司從80年代中期開始，就已經普遍停止了通過發行股票來融資，而是大量回購自己的股票，以至于從1995年起，股票市場連續兩年成為負的融資來源，其原因有二：

從投資者角度看，任何債券能否發行成功，首先取決于是否能吸引投資者的資金。了解企業的經營狀況是投資者進行投資的關鍵。然而，在經濟活動日益復雜的情況下，取得必要的信息越來越困難，在投資者和企業管理者之間客觀存在著信息的不對稱問題。這種不對稱現象會導致道德風險和逆向選擇。從股票融資來看，股權合約使投資者和企業管理者之間建立了委托關系，就有可能出現道德風險問題，為避免這一問題，就必須對企業管理者進行監督，但這樣做的成本很高，相比之下，債券合約是一種規定借款人必須定期向貸款人支付固定金額的契約性合約，不需要經常監督公司，從而監審成本很低的債務合約比股權合約更有吸引力。

從籌資者的角度看，債券籌資的發行成本要比股票籌資低，債券利息可從稅前利潤扣除，而股息則從稅后利潤支付，存在公司法人和股份持有人雙重課稅的問題，還可以發揮財務杠桿的作用，增加每股稅后盈余。債券融資不影響原有股東的控制權，債券投資者只有按期收取本息的權力，沒有參與企業經營管理和分配紅利的權力，對于想控制股權，維持原有管理機構不變的企業管理者來說，發行債券比發行股票更有吸引力。

目前，國債市場已得到很大的改進，國債的市場化發行，使得政府不必通過限制發行企業債券來保證國債的發行任務完成，客觀上為企業的債券發行提供了一個寬松的環境；另一方面，市場化的國債利率成為市場的基準利率，這為確定企業債券發行利率提供了依據。由于現在的投資者更加理性，債券投資風險小，投資收益較穩定，吸引了大批注意安全性以追求穩定收益的投資者。隨著國民經濟的高速增長，一大批企業規模日益擴大，經濟效益不斷提高，如長虹公司、海爾公司、春蘭公司等，銷售額都在百億元以上，且這些企業信用等級高，償債能力強，可以大量發行債券，可成為債券市場的主角，為企業債券發行提供了必要條件。

2．間接融資方式

我國的股票市場和債券市場從無到有，已經有了很大的發展，但是，從社會居民的金融資產結構來看，銀行存款較之股票和債券仍占有絕對的優勢，而且，大部分企業的資金來源也仍舊以銀行為主，尤其是在解決中小企業融資問題上，由于上市指標主要用于扶持國有大中型企業，中小型企業，特別是非國有企業基本上與上市無緣，就使得通過銀行的間接融資成為中小企業融資的主要方式。

在間接融資方式中，值得注意的是隨之近幾年來大量的企業兼并、重組，從而導致我們可以利用杠桿收購融資方式。杠桿收購融資是以企業兼并為活動背景的，是指某一企業擬收購其他企業進行結構調整和資產重組時，以被收購企業資產和將來的收益能力做抵押，從銀行籌集部分資金用于收購行為的一種財務管理活動。在一般情況下，借入資金占收購資金總額的70％－80％，其余部分為自有資金，通過財務杠桿效應便可成功的收購企業或其部分股權。通過杠桿收購方式重新組建后的公司總負債率為85％以上，且負債中主要成分為銀行的借貸資金。在當前市場經濟條件下企業日益朝著集約化、大型化的方向發展，生產的規模性已成為企業在激烈的競爭中立于不敗之地重要條件之一。對企業而言，采用杠桿收購這種先進的融資策略，不僅能迅速的籌措到資金，而且收購一家企業要比新建一家企業來的快、而且效率也高。

杠桿收購融資較之傳統的企業融資方式而言，具有不少自身的特點和優勢：一是籌資企業只需要投入少量的資金便可以獲得較大金額的銀行貸款以用于收購目標企業，即杠桿收購融資的財務杠桿比率非常高，十分適合資金不足又急于擴大生產規模的企業進行融資；二是以杠桿融資方式進行企業兼并、改組，有助于促進企業的優勝劣汰，進行企業兼并、改組，是迅速淘汰經營不良、效益低下的企業的一種有效途徑，同時效益好的企業通過收購、兼并其他企業能壯大自身的實力，進一步增強競爭能力；三是對于銀行而言，由于有擬收購企業的資產和將來的收益能力做抵押，因而其貸款的安全性有較大的保障，銀行樂意提供這種貸款；四是籌資企業利用杠桿收購融資有時還可以得到意外的收益，這種收益主要來源于所收購企業的資產增值，因為在收購活動中，為使交易成功，被收購企業資產的出售價格一般都低于資產的實際價值；五是杠桿收購由于有企業經營管理者參股，因而可以充分調動參股者的積極性，提高投資者的收益能力。

杠桿收購融資，是一種十分靈活的融資方式，采用不同的操作技巧，可以設計不同的財務模式。常見的杠桿收購融資財務模式主要有以下幾種：

（1）典型的杠桿收購融資模式。即籌資企業采用普通的杠桿收購方式，主要通過借款來籌集資金，已達到收購目標企業的目的。在這種模式下，籌資企業一般期望通過幾年的投資，獲得較高的年投資報酬率。

（2）杠桿收購資本結構調整模式。既由籌資企業評價自己的資本價值，分析負債能力，再采用典型的杠桿收購融資模式，以購回部分本公司股份的一種財務模式。

（3）杠桿收購控股模式。即企業不是把自己當作杠桿收購的對象來考慮，而是以擁有多種資本構成的杠桿收購公司的身份出現。具體的做法為：先對公司有關部門和其子公司的資產價值及其負債能力進行評價，然后以杠桿收購方式籌資，所籌資金由母公司用于購回股份，收購企業和投資等，母公司仍對子公司擁有控制權。

企業以杠桿收購融資方式完成收購活動后，需要按規模經濟原則進行統一的經營管理，以便盡快取得較高的經濟效益，在企業運營期間，企業應盡量做到用所收購企業創造的收益償還銀行的杠桿貸款，償還方式與償還辦法按貸款合同執行，同時還要做到有一定的盈利。

三．我國現狀對融資結構的影響及融資方式的選擇。

由于國有企業的改革相對滯后等各方面的原因，國有企業的虧損日益嚴重，從而導致了作為債權人的銀行的壞帳和呆帳的增加，銀行的資產質量下降了，但是，銀行卻對公眾承擔著硬性的債務負擔，這種債權和債務的明顯不對稱，一方面使得的銀行為此承擔了極大的利息成本，另一方面，也醞釀著極大的銀行信用風險和經濟的不穩定性。

為了改革這種局面，許多文獻主張通過發展資本市場和直接融資，可以有效的降低銀行系統的風險，減少政府承擔的責任。這種看法是不全面的。股票市場的發展的確能分散風險，但這只是從經濟個體的風險偏好和福利經濟學的角度而言，與我國融資體制改革中所面臨的風險具有不同的性質，前者具有個體風險的含義，而后者要考慮的是一種系統性風險。由于種種原因，我國的股票市場的的系統性風險尤為顯著，這一點可以由近幾年股票市場的大幅度波動得到證明。在這種情況下，股票市場上的風險和銀行體系的風險，從對宏觀經濟的影響角度來看，并沒有什么本質區別。

從股份制經濟發展的歷史來看，股票市場的發展改變了企業的治理結構，即股份制經濟使得企業獲得了更多的融資機會，分散了企業的風險；同時，也使得企業的治理結構變得格外重要了。所謂企業的治理結構，指得是能夠使得未能在初始的企業合同中明確的一些經營管理決策，能夠被作出的一種機制。

現代股份制公司的治理結構主要采用以下形式：一是股東通過選舉的董事會來監督經理；二是通過大股東來監督經理的行為；三是對經理形成的約束可能來自于公司經營效率低下時，股票市場的收購和接管。在實際中，上述的幾種形式是混合在一起，同時發揮作用的。

第9篇：如何提高直接融資比重范文

1引言

近年來，我國居民儲蓄一直保持較高的增長速度。幾乎每年均以超過GDP近多個百分比的速度高速增長，而儲蓄率更是年年高居不下。居民儲蓄的大量增加，一方面放大了商業銀行的流動性，使得央行實現“適度從緊”的宏觀調控目標難度加大；另一方面，在國內金融壓抑，即金融市場效率低下、金融產品不發達、市場信心不足的情況下，高儲蓄使得信貸資金無處可用，銀行無選擇地多貸款，尤其是流動資金貸款。而企業過分依賴貸款，勢必加大銀行信貸資產的風險，引發潛在的系統性風險。另外，由于儲蓄高增長而形成的以貸款為主的間接融資格局也極不利于金融體系儲蓄與投資轉化機制的良性循環，并在一定程度上造成了企業融資渠道的不暢。因此，適度、合理地分流儲蓄資金勢在必行。高儲蓄如何有效地轉化為投資已經到了非常重要的關口，投融資渠道的拓寬已迫在眉睫。于是，幾度擱淺的中國投融資體制改革方案再呈呼之欲出之勢，有關部門一再強調：“積極推動金融市場發展，擴大直接融資”，力求改變經濟增長主要依靠商業銀行間接融資的“單腿”支撐為資本市場直接融資和商業銀行間接融資并舉的“雙腿”支撐，加大融資結構調整的力度，從根本上化解金融風險。

然而，在這樣的背景下大規模發行股票，資源配置是否合理呢？在目前的中國能否依靠“政策市”過急地去推動直接融資？這些問題很尖銳，必須有一個明確的回答。如果說股市因為擴容而調整，這還只是股票市場的問題，而在加快直接融資的名義下大量發行股票，如果客觀上對宏觀調控的有效性產生不利的影響，那問題就大了。況且，我國的資本市場似乎已經有些力不從心了，證券市場已經到了危局的境地。目前市場的交易量極度萎縮，日成交量不足百億；券商經營狀況再度惡化。“當務之急應擴大直接融資比例”的看法似乎已越來越受到實踐的挑戰，急切加快直接融資的比例不得不讓人深思。

在此，將運用實證建模技術，對我國直接融資、間接融資與經濟增長的關系作協整分析，以探析適宜我國目前經濟發展的融資方式，并對未來的融資決策進行一定的經濟思考。

2融資方式、結構及其演變

金融是現代經濟的核心。20世紀90年代的內生金融發展模型在理論上清楚地說明了一個運行狀況良好的金融部門，通過動員儲蓄并將儲蓄有效地配置到高效率的生產部門、金融技術收益的增長、金融發展對企業生產性技術選擇以及證券市場外在性等方面的作用對經濟增長具有十分明顯的促進作用。金融體系完成這種促進職能的中介方式有兩種，即直接融資和間接融資。所謂直接融資是指一個經濟中的盈余部門與赤字部門不通過金融中介而直接進行的資金融通活動，而間接融資則是指盈余部門與赤字部門通過金融中介進行的資金融通活動。是否通過金融中介是區分直接融資還是間接融資的根本依據。更準確地說，金融中介可以區分為簡單中介和復雜中介，定義是中介顯然是指諸如銀行之類的復雜中介。

融資方式提供了儲蓄向投資轉化的效率和質量，所以融資方式的選擇不僅是微觀企業關心的問題，它對宏觀經濟發展同樣具有重要影響。從理論上說，直接融資在融資公平、風險承擔、流動性等方面具有優勢，而間接融資則有利于調動儲蓄、擴大信用規模，便于宏觀經濟調控等。不同的融資模式具有不同的功能，運行機制和不同的經濟績效，特別是對企業的治理結構和融資者的約束具有不同的影響，因而很難給予具體的量化評價。從實踐上說，各國具體融資模式的選擇更多的是商品經濟和貨幣信用、經濟發展水平和國民儲蓄、收入分配結構和方式不斷變化及發展的產物。對于金融結構或者說融資方式或融資模式的發展和演變，戈德史密斯做出了重要的開創性工作。戈德史密斯通過考察世界各國金融結構的演變歷史，發現各國的金融結構變遷呈現出一些驚人的共性，如金融資產總量相對于國民生產總值的迅速增加，直接融資與間接融資、股權融資與債務融資逐步形成并存格局、金融工具的流動性逐漸增強等，這些共性特征的出現都與世界各國的經濟成長相伴隨，而金融體系由間接融資占絕對主導地演變為直接融資的相對地位迅速上升乃至占據相當比重則構成了各國金融體系演變的主線。

從我國金融業和融資結構的發展來看，改革開放到1990年，間接融資占絕對主導地位，銀行以外的金融市場幾乎沒有，發行的國債、企業債券的規模也很小。1990年以后，證券市場的發展帶動了直接融資的發展。隨著經濟金融化、金融證券化的發展，中國的融資結構悄然發生著深刻的變化。因此，從理論和實踐上分析融資方式與經濟增長的關系以及選擇合適的金融發展戰略就顯得尤為重要。

3融資方式與經濟增長的關系分析

31數據以及經濟變量的解釋

第一，我們通過統計年鑒，收集了GDP、INDIRECT、DIRECT、PRICE連續15年的數據（2000―2015年），并利用SAS統計軟件將所采集的數據轉化成一個統計分析數據集。

第二，在SAS/INSIGHT環境下打開該數據集，點擊數據表左上角的功能按鈕，選擇define variables，在彈出的窗口中按提示定義變量名、標簽及屬性。將年份設置為字符型，其他均為數值型。

第三，解釋經濟變量。GDP：國內生產總值，是一個國家生產的商品和服務的貨幣總價值。Price：價格指數，是關于平均價格水平的指標。RGDP：實際國內生產總值，是指從名義GDP中剔除了價格變化并以固定價格表示的GDP。其中RGDP=GDP/PRICE。Indirect：間接融資，是籌資者通過銀行間接獲得儲蓄者資金的一種形式。Direct：直接融資，是企業自己或通過證券公司向金融投資者出售股票和債券而獲得資金的一種融資方式。

32相關分析

321繪制散點圖，考查變量之間的關系

進入SAS/INSIGHT環境，同時打開數據集GDP選擇菜單analyze到scatter plot（y，x），在彈出的窗口中選中變量RGDP作為散點圖中y變量，選中INDIRECT和DIRECT作為散點圖中x變量。由此得到，這些觀測點隨著直接融資和間接融資的增加，實際國內生產總值也相應增加，存在明顯的正相關關系。

322計算相關系數

散點圖已直觀的表明了變量間的關系，為了考查變量間相關的密切程度，可以通過SAS軟件計算其相關關系。在SAS/INSIGHT環境下，打下該數據集，選擇菜單analyze到multivariate（y’ s），在變量框中選中變量，生成相關系數矩陣表。可以看出變量RGDP和INDIRECT的相關系數R=09926，RGDP和DIRECT的相關系數R=09566，INDIRECT和DIRECT的相關系數R=09815，均為正值，表明變量之間呈正相關，同時由于相關系數均接近1，說明變量兩兩之間存在密切的關系，其中RGDP和INDIRECT之間的相關程度最高。

33回歸分析

331回歸模型

從上述的相關分析可知RGDP和INDIRECT，DIRECT之間都有較強的相關關系，要進一步考察其數量關系，建立其多元回歸模型為RGDP=β0+β1INDIRECT+β2DIRECT+ε。進入SAS/INSIGHT環境下，打開該數據集，選擇菜單analyze到fit（x，y），選擇變量RGDP作為y變量，選擇INDIRECT和DIRECT作為x變量。

參數β0=118668，β1=05415，β2=-10598。表明在其他因素不變時，間接融資每增加1%，實際國內生產總值增長5415%，直接融資每增長1%，實際國內生產總值降低10598%。

332顯著性檢驗

（1）擬合優度檢驗

將自動生成擬合回歸直線的匯總說明。從中可以看出統計量決定系數（R-square）為09937，校正的R^2（AdjR-sq）為09927。說明RGDP的變異有9937%可以歸因于INDIRECT和DIRECT 的相互關系來解釋，有063%是未能解釋的。R^2接近于1，說明其擬合優度較高。

（2）回歸方程的顯著性檢驗

將自動生成方差分析表。從中可知，F統計量的值為9481041，與其相應的P值=00001，表明原假設成立的概率僅為00001

（3）回歸系數的顯著性檢驗

將自動生成參數估計表。從中可看到，3個參數β0，β1，β2的T統計量分別為18198，12249，-4002與T統計量相應的P值分別為00001，00001和00017表明原假設（參數為零）成立的概率均小于005=a，應拒絕原假設，即參數非零，直接融資和間接融資對實際國內生產總值的影響是顯著的。

333回歸診斷

（1）是否符合模型的基本假設

在回歸模型的基本假設中，假定隨機誤差項具有相同的方差，而在經濟問題分析中有可能違反這種假設。SAS 在進行回歸分析時會自動生成殘差預測值的散點圖。從中可看出殘差有大體相同的散布，它表明等方差的假設沒有問題。

為了驗證殘差為正態分布的假設，可擬合后殘差圖和參考線。殘差圖表明，數據點散布在參考線附近，近似于一條直線上，可以認為殘差的分布與正態分布差異不大。

（2）共線性問題

由于經濟變量往往隨時間存在共同的變化趨勢，就使得它們之間容易出現共線性，即自變量之間有著嚴重的線性關系。具體可計算DIRECT和INDIRECT之間的可決系數R^2以及方差膨脹因子來判定。可以得到R^2=09633，接近于1，方差膨脹因子為27284>10，說明兩者之間存在嚴重的共線性。

解決方法一：在存在共線性的變量中剔除一個F檢驗值較小的。從回歸模型可知INDIRECT的F值為1500323，DIRECT的F值為161777遠遠小于INDIRECT的F值，可剔除變量DIRECT重新假設回歸模型為RGDP=β0+β1INDIRECT +ε。根據上述SAS的步驟重新得到回歸方程為RGDP=13757+0367INDIRECT-DIRECT可決系數R^2為09852，說明回歸方程的擬合優度很高，F值為867366，與其相應的P值=00001

解決方法二：由于R^2與樣本容量有關，樣本較小時，容易引起共線性（R^2 容易接近1）。該樣本數僅為15，因而可以擴大樣本容量再進行分析。

4結論與建議

實證研究表明，間接融資對經濟增長起推動作用，而直接融資規模的擴大則與經濟增長呈較小的負彈性關系。市場化的間接融資規模較之市場化的間接融資規模對經濟增長具有更強的推動作用。證券市場中股票市場的不完善和企業債券的嚴格限制是削弱直接融資與經濟增長關系的主要原因。對融資方式與經濟增長的實證分析可以得出如下的政策建議。

41自然傾斜的金融戰略

對融資方式及其結構演變，絕大多數國家都順應歷史發展，順應和維持這種金融傾斜局面而不人為推動或抑制，即自然金融傾斜發展戰略。反之，通過政府自覺的法律約束或政策行動積極推進或抑制直接金融的發展，從而縮小或增大間接金融與直接金融的傾斜度就是人為金融貨幣發展戰略。從我國實際看，間接融資的市場化融資程度有待加強，證券市場化發展也面臨不少問題，因此，當前不應刻意去發展直接融資或擴大間接融資規模，簡單地變換融資方式可能會增加而不是減小金融風險。因此，應當推行自然傾斜的金融發展戰略，健全和完善直接融資和間接融資體系。

42深化商業銀行改革，強化間接融資市場化程度

作為間接融資的主體，商業銀行自身的經營狀況直接決定了間接融資的規模和市場化程度，商業銀行的貸款決策和項目選擇直接決定了間接融資的效率。為此必須進一步深化商業銀行改革，加快真正商業化進程，將國有商業銀行所從事的政策性金融業務徹底的分離，建立與市場經濟的國際競爭環境相適應的嚴格的經營責任制、完善的內控制度、完備的考核制度和有效的激勵約束機制，使間接融資真正做到以市場化為基礎。

43規范證券市場發展

金融發展是質與量的有機結合而不是單純的規模擴張，走出證券市場尤其是股票市場發展的誤區，應當首先進一步完善上市公司的擇優標準，提高上市公司的質量；其次是建立完善的證券市場法律法規，加快與《證券法》相配套的法律法規制度建設；再次是提高監管部門對證券市場監管的力度和效率，加大對證券市場中介違法操作的監察和懲罰力度；最后是減少政府的行政干預，使證券市場的資源配置從行政方式轉向市場方式，提高資源配置的效率。

44發展企業債券市場，完善直接融資結構

直接融資不等于股票融資，在規范證券市場發展的同時，應當充分認識到企業債券的重要性，加強企業債券市場的建設和發展。首先放棄企業銀行債券發行規模總量的限制，在加強監管的同時允許符合條件的企業根據自身的需要自主決定籌資的方式和數量；其次強化發債企業資產抵押和擔保人制度，建立企業債券受托人制度；再次要健全企業債券評級指標體系，樹立中級機構信譽，完善對企業債券的評估機制。最后是開展金融創新，實現企業債券的上網發行，加強企業債券二級流通市場建設。